本期的《CF40有聲圖書館》與您分享的圖書是中國金融四十人論壇（CF40）成員、北京大學(xué)國家發(fā)展研究院兼職教授、國家外匯局中央外匯業(yè)務(wù)中心首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家繆延亮的新作《從此岸到彼岸——人民幣匯率如何實(shí)現(xiàn)清潔浮動(dòng)》。
這本書系統(tǒng)考慮了中國匯率制度轉(zhuǎn)型的共性和個(gè)性，從“為何匯改、何時(shí)匯改、如何匯改”三個(gè)角度確立了進(jìn)一步提高人民幣匯率靈活性的分析框架，并提供了可供操作的漸進(jìn)改革全景路線圖。不僅如此，本書從人民幣匯率預(yù)期形成機(jī)制視角總結(jié)了匯改經(jīng)驗(yàn)，提出避免匯率預(yù)期發(fā)散的最好辦法是堅(jiān)持退出常態(tài)化干預(yù)。
本書由CF40學(xué)術(shù)顧問、中國社會(huì)科學(xué)院學(xué)部委員余永定、清華大學(xué)國家金融研究院院長朱民，CF40成員、國家外匯管理局副局長陸磊作序，由CF40學(xué)術(shù)委員、中央財(cái)經(jīng)委員會(huì)辦公室副主任、財(cái)政部副部長廖岷、清華大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院院長白重恩，CF40學(xué)術(shù)委員會(huì)主席、北京大學(xué)國家發(fā)展研究院教授、副院長黃益平，CF40成員、中金公司管委會(huì)成員、中國世界經(jīng)濟(jì)學(xué)會(huì)副會(huì)長黃海洲，以及CF40學(xué)術(shù)委員高善文聯(lián)袂推薦。
上架僅短短兩個(gè)月，本書便榮獲2019第一財(cái)經(jīng)·摩根大通年度金融書籍之年度人氣書籍獎(jiǎng)。作為一本有關(guān)人民幣匯率問題的專業(yè)書籍，為何能在短短兩個(gè)月間便有如此人氣？本期《CF40有聲圖書館》，就來與您分享這本書的精彩內(nèi)容。
從此岸到彼岸是什么意思？
故事要從人民幣匯率制度的演變說起。
在改革開放前的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)期，我們基本采取的是硬釘住的固定匯率制度，人民幣匯率完全由官方控制，而且處于高估狀態(tài)，目的是為了獲得便宜的外匯。這是由當(dāng)時(shí)的經(jīng)濟(jì)條件所決定的。
改革開放后，為提高國內(nèi)產(chǎn)品競爭力、鼓勵(lì)出口、保持較多外匯儲(chǔ)備，人民幣匯率轉(zhuǎn)為雙重匯率制，即除了官方指定的匯價(jià)，新增了一個(gè)貿(mào)易外匯內(nèi)部結(jié)算價(jià)，這個(gè)是意思是，允許符合條件的單位或個(gè)人在外匯調(diào)劑市場中以更為浮動(dòng)的價(jià)格進(jìn)行外匯買賣。1986年開始，隨著參加調(diào)劑市場的對(duì)象和范圍逐步擴(kuò)大，調(diào)劑價(jià)格逐步放開為根據(jù)外匯供求實(shí)行浮動(dòng)。
1994年，人民幣匯率迎來了一個(gè)新的里程牌。人民幣官方匯率和外匯調(diào)劑市場匯率二者合一，這就是我們所常說的匯率兩軌并一軌。其目標(biāo)就是要建立以市場供求為基礎(chǔ)的、單一的有管理的浮動(dòng)匯率安排。
1997年亞洲金融危機(jī)發(fā)生以后，這一安排事實(shí)上轉(zhuǎn)變?yōu)獒斪∶涝膮R率安排，直到2005年“7?21”匯改，才重新回歸有管理的浮動(dòng)匯率安排。在那之后，隨后人民幣匯率波動(dòng)浮動(dòng)逐步放大。
接下來的一個(gè)重要事件便是為眾多股民所熟知的2015年的“8·11”匯改。
當(dāng)時(shí)國內(nèi)金融市場正在處于第一輪股災(zāi)之后的重建階段，而匯改仿佛是捅了“馬蜂窩”，觸發(fā)了資本外逃和美元債務(wù)去杠桿，從而沖擊了剛剛企穩(wěn)的資本市場，并令全球資本市場為之震動(dòng)。在那之后，由于市場形成了人民幣貶值預(yù)期，導(dǎo)致人民幣對(duì)美元匯率在2016年基本成單邊走軟的格局，我國外匯儲(chǔ)備也從高峰時(shí)的4萬億美元下降到3萬億元美元左右。
雖然事后很多人對(duì)“8·11”匯改的時(shí)機(jī)頗有微詞之言，但不可否認(rèn)，“8·11”匯改開啟了人民幣匯率形成機(jī)制改革的新篇章。
4個(gè)月后，央行行長易綱在人民幣納入國際貨幣基金組織特別提款權(quán)（SDR）吹風(fēng)會(huì)上曾表示，人民幣加入SDR后，我們的基本制度還是維持有管理的浮動(dòng)匯率制度不變，但最終目標(biāo)是穩(wěn)步實(shí)現(xiàn)人民幣匯率的清潔浮動(dòng)。
從有管理的浮動(dòng)到清潔浮動(dòng)，正是本書所指的“從此岸到彼岸”。
但是，究竟什么才算是清潔浮動(dòng)？清潔浮動(dòng)，央行就完全不干預(yù)嗎？
這本書首次明晰了清潔浮動(dòng)的內(nèi)在含義。
書中提出，雖然管理浮動(dòng)和清潔浮動(dòng)在干預(yù)頻率的認(rèn)定上存在一定連續(xù)性，但兩者在干預(yù)方式、目的、透明度上有本質(zhì)不同。我國現(xiàn)行匯率形成機(jī)制相對(duì)于“清潔浮動(dòng)”仍有一定距離，主要表現(xiàn)在價(jià)格形成機(jī)制市場化程度、干預(yù)透明度、定價(jià)區(qū)間三個(gè)方面。
那么，又該如何從此岸到彼岸？
從全球來看，國際上已經(jīng)有不少國家成功退出固定匯率的經(jīng)驗(yàn)供我們借鑒，但是退出道路的選擇就如同匯率制度本身的選擇一樣，需要量體裁衣，高級(jí)定制，不同國家面對(duì)匯改的初始條件不同、得失權(quán)衡不同，采取的路徑和改革的效果也必定迥然不同。
有人認(rèn)為人民幣有條件實(shí)現(xiàn)“驚險(xiǎn)一躍”，應(yīng)當(dāng)盡快自由浮動(dòng)；也有人認(rèn)為人民幣匯改要等待合適的時(shí)間窗口，遵循一定的路徑。但具體路徑是什么，怎樣從實(shí)現(xiàn)清潔浮動(dòng)，則爭議很大。因?yàn)閰R率制度從固定走向浮動(dòng)往往伴隨著市場波動(dòng)，稍有不慎便可能釀成一場危機(jī)。很多拉美國家便是前車之鑒。
本書則深深植根于中國實(shí)際，通過扎實(shí)的理論與實(shí)證分析，提出了關(guān)于匯率改革的十條核心意見，即：
一、匯率改革有路線圖，沒時(shí)間表；
二、匯率失衡壓力較小是匯改成功的內(nèi)部條件；
三、美元走弱是匯改成功的外部條件；
四、實(shí)現(xiàn)清潔浮動(dòng)并非一蹴而就；
五、匯改不走回頭路；
六、外匯市場建設(shè)必不可少；
七、匯改的要害是改預(yù)期；
八、清潔浮動(dòng)不代表零干預(yù)；
九、干預(yù)絕非死守某個(gè)點(diǎn)位；
十、干預(yù)可以綜合運(yùn)用預(yù)期引導(dǎo)、宏觀審慎等方式。
在此基礎(chǔ)上，本書還提煉了具有可操作性的中國匯率漸進(jìn)改革的全景路線圖，即為三步走的改革方案：第一步，提高匯率價(jià)格形成中市場供求的決定作用；第二步提高日中間價(jià)報(bào)價(jià)透明度，在境內(nèi)外人民幣形成一致價(jià)格后取消報(bào)價(jià)機(jī)制，將中間價(jià)改為交易形成的定盤價(jià)格；第三步，調(diào)整直至取消波動(dòng)區(qū)間限制，走向清潔浮動(dòng)。
可見，這部書極具政策參考價(jià)值，有很強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。
在理論上，這本書同樣有所建樹。一般來說，在分析匯率的一般均衡模型中通常都會(huì)用到貨幣政策獨(dú)立性偏好程度、跨境資本流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)高低等作為分析要素，但這些泛泛的模型卻不能為中國解決實(shí)際問題而服務(wù)。要為中國服務(wù)，必須要考慮中國的獨(dú)特之處。這就需要作者深深植根于中國實(shí)際進(jìn)行觀察與思考。
書中指出，與別國相比，中國的特點(diǎn)在于，經(jīng)濟(jì)體量巨大，擁有三萬億美元的外匯儲(chǔ)備，匯率預(yù)期形成機(jī)制并不市場化，市場參與者順周期性較強(qiáng)，市場參與者、外匯市場不夠發(fā)達(dá)、風(fēng)險(xiǎn)管理工具相對(duì)有限等等，因此作者創(chuàng)新性地引入了外匯儲(chǔ)備的要素，構(gòu)建了一個(gè)包含外匯儲(chǔ)備和全球流動(dòng)性的匯率決定的一般均衡模型。從而推演出適合中國國情的分析框架以及可供操作的路線圖。
既能在學(xué)術(shù)上有所創(chuàng)新，又能在政策方面給予可供操作的路線圖，要做到這點(diǎn)必須要在市場、政策與學(xué)術(shù)三者之間游刃有余。本書作者經(jīng)濟(jì)學(xué)家繆延亮恰恰都做到了。
繆延亮畢業(yè)于復(fù)旦大學(xué)，后赴美取得普倫斯頓大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)博士學(xué)位。在普林斯頓期間，師從經(jīng)濟(jì)周期與貨幣政策大家阿蘭·布蘭德（Alan Blinder）教授，在以色列央行訪問期間，師從新凱恩斯主義的奠基人——斯坦利·費(fèi)希爾教授。這位費(fèi)希爾教授也是一代宗師，他自己也曾在2017年擔(dān)任過一段時(shí)間的美聯(lián)儲(chǔ)副主席。
2008年-2013年，繆延亮在國際貨幣基金組織任經(jīng)濟(jì)學(xué)家，期間曾親自參與過國際貨幣基金組織對(duì)非洲小國塞舌爾的救助，也曾一線參與了歐債危機(jī)的救助工作和相關(guān)政策制定。2013年回國后，繆延亮一直在國家外匯局中央外匯業(yè)務(wù)中心工作，先后擔(dān)任外匯局局長高級(jí)顧問、中央外匯研究中心研究主管、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。其主要研究領(lǐng)域是全球宏觀策略與貨幣政策、國際金融市場。
獨(dú)特的學(xué)習(xí)與工作經(jīng)歷賦予了作者對(duì)人民幣匯率制度和轉(zhuǎn)型路徑的獨(dú)特的觀察與思考視角，而這一問題本身意義重大又沒有現(xiàn)成的答案，更激發(fā)了作者的創(chuàng)作熱情。所以，用作者本人的話說，雖然寫作此書并不是他的KPI，但作者仍不惜犧牲陪伴家人的時(shí)間，耗費(fèi)幾年完成了這部書。
國家外匯局副局長陸磊在序言中說，從此岸到彼岸最重要的不是報(bào)價(jià)機(jī)制改革，也不是浮動(dòng)區(qū)間放開，而是中國從制造業(yè)大國走向國際產(chǎn)能合作，從關(guān)注外匯儲(chǔ)備走向人民幣跨境使用，從開放直接投資到金融市場全球化。
如今的中國，已經(jīng)成為全球第二大經(jīng)濟(jì)體，且日益開放。作為正在崛起的發(fā)展中大國，我們需要通過對(duì)外開放促進(jìn)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和制度完善，也需要獨(dú)立自主的貨幣政策應(yīng)對(duì)國內(nèi)失衡問題。為了在實(shí)現(xiàn)對(duì)外開放的同時(shí)維持較獨(dú)立的貨幣政策、降低外部沖擊的負(fù)面影響，人民幣從有管理的浮動(dòng)走向清潔浮動(dòng)是大勢所趨的現(xiàn)實(shí)選擇。
2019年8月5日，人民幣對(duì)美元終于“破7”——這是“8?11匯改”以來人民幣匯率的又一個(gè)標(biāo)志性事件。
至今，人民幣破7已近半年，但并沒有出現(xiàn)之前所擔(dān)心的跌跌不休一瀉千里的情況。這其中一個(gè)原因是，2018年以來人民幣匯率失衡壓力充分釋放，人民幣匯率預(yù)期發(fā)生深刻變化。從更深層面講，中國宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展長期向好的基本面沒有改變，經(jīng)濟(jì)韌性強(qiáng)，政策空間大，推進(jìn)匯率改革的尾部風(fēng)險(xiǎn)可控；另一個(gè)就是811匯改讓人民幣匯率中間價(jià)形成機(jī)制不斷完善，人民幣匯率形成機(jī)制的市場化水平有了質(zhì)的提升。
如今的中國，正處在一個(gè)偉大的變革進(jìn)程中，市場主體對(duì)人民幣進(jìn)一步成為“與國家經(jīng)濟(jì)、貿(mào)易、投資相匹配的貨幣”訴求日益增強(qiáng)。這一共識(shí)將推動(dòng)人民幣走向清潔浮動(dòng)。
如果您關(guān)注人民幣匯率問題，希望深化對(duì)匯率問題理論與實(shí)際的聯(lián)系，更好地理解我國的匯率制度演變與發(fā)展，不妨讀讀這本書，相信一定大有裨益。
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