影響全球資管市場的多重因素
時(shí)間：2022-12-10
作者：David RUBENSTEIN
提要：本文主要從國際宏觀經(jīng)濟(jì)形勢、美國國內(nèi)政治、細(xì)分領(lǐng)域投資、國際地緣政治沖突和加密貨幣等多個(gè)方面討論了國際投資者們普遍關(guān)心的十二個(gè)問題，并給出了相應(yīng)回答。第一，持續(xù)加息是否會帶來衰退？據(jù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家和投資者的預(yù)計(jì)，如果持續(xù)加息，那么2023年將出現(xiàn)溫和的經(jīng)濟(jì)衰退。第二，市場基本已經(jīng)觸底，除非出現(xiàn)特殊情況，否則可以認(rèn)為市場已經(jīng)渡過了最艱難的時(shí)刻。第三，持續(xù)加息將會給新興市場國家和企業(yè)的債務(wù)支付能力帶來一定的挑戰(zhàn)。第四，共和黨控制下的眾議院可能會給拜登政府推行其政策帶來一定的不利影響。第五，拜登總統(tǒng)可能打算競選連任，而特朗普則可能無法成為共和黨的提名人。第六，對經(jīng)濟(jì)增長、回報(bào)率和利潤的關(guān)注可能會導(dǎo)致人們對ESG投資和氣候變化政策的態(tài)度出現(xiàn)反復(fù)。第七，如果經(jīng)濟(jì)衰退出現(xiàn)，或者高利率持續(xù)，那么房地產(chǎn)和收購領(lǐng)域或許會出現(xiàn)一定的違約，但情況不會特別嚴(yán)重。第八，公開市場估值的大幅下降未必會導(dǎo)致私人市場的估值出現(xiàn)同比例下降。第九，俄烏之間可能在今后六個(gè)月內(nèi)達(dá)成停戰(zhàn)協(xié)議。第十，中東、以色列和朝鮮等地仍然存在一定的地緣政治沖突風(fēng)險(xiǎn)。此外，在加密貨幣領(lǐng)域，F(xiàn)TX交易所的破產(chǎn)并不會讓整個(gè)加密貨幣市場消失，但它意味著該領(lǐng)域需要更多的監(jiān)管。
本文主要探討美國乃至全世界的投資者都在思考的10個(gè)問題，并試圖一一給出回答。這些問題都十分明確，但是相應(yīng)的答案并不會像問題那樣確定。
國際宏觀經(jīng)濟(jì)形勢和金融市場走勢
第一，美聯(lián)儲和歐洲央行能否通過適當(dāng)?shù)募酉肀苊饷绹蜌W洲的經(jīng)濟(jì)衰退？到年底時(shí)，通貨膨脹能否降低到可接受的水平？顯然，在下周即將召開的12月FOMC會議上，美聯(lián)儲將再次提高利率，并且基本可以確定提高的幅度為50個(gè)基點(diǎn)，而非75個(gè)基點(diǎn)，這表明美聯(lián)儲認(rèn)為它正在取得成效。美聯(lián)儲面臨的最大挑戰(zhàn)是其2%左右的通脹目標(biāo)，在不使失業(yè)率上升至6%或更高的情況下，要做到這一點(diǎn)十分困難。隨著時(shí)間的推移，美聯(lián)儲可能改變其目標(biāo)，而且可能會接受3%的通脹目標(biāo)。但就目前而言，美聯(lián)儲仍然會堅(jiān)持2%的目標(biāo)。12月，我們會看到50個(gè)基點(diǎn)的加息，我認(rèn)為，美聯(lián)儲也將在2023年年初再次加息。未來是否會出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退呢？事實(shí)上，在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)史上，這是最多人預(yù)言會出現(xiàn)的一次經(jīng)濟(jì)衰退，但它目前還沒有出現(xiàn)，至少還沒有在美國出現(xiàn)。相比之下，歐洲或許更難抵御經(jīng)濟(jì)衰退的影響，也許歐洲部分地區(qū)已然處于衰退狀態(tài)。美國的歷史表明，像過去這段時(shí)間一樣大幅度地提高利率通常會導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰退，而近期經(jīng)濟(jì)增長數(shù)據(jù)又表現(xiàn)得非常好，所以經(jīng)濟(jì)衰退是否會出現(xiàn)并不清楚。但是，明年美聯(lián)儲將迎來真正的考驗(yàn)——能否在繼續(xù)加息的同時(shí)避免經(jīng)濟(jì)衰退，這個(gè)問題的答案并不明顯，美國的大多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家和投資者都預(yù)計(jì)明年將出現(xiàn)溫和的經(jīng)濟(jì)衰退，但是沒有人下定論。
第二，市場是已經(jīng)觸底，還是會繼續(xù)下跌，尤其是在科技板塊？眾所周知，2022年科技板塊的市值遭受重挫，美國、亞洲和歐洲都是如此。我認(rèn)為最壞的情況已經(jīng)過去了，除非發(fā)生某種不尋常的情況導(dǎo)致市場再次暴跌，否則市場將不會出現(xiàn)類似的情況。我認(rèn)為，科技板塊今后仍然會出現(xiàn)一定的下跌，但之前的情況不會再發(fā)生，最糟糕的時(shí)刻已經(jīng)過去了。
第三，強(qiáng)勢美元是否會持續(xù)，并對新興市場國家和公司的債務(wù)支付能力產(chǎn)生不利影響？眾所周知，強(qiáng)勢美元傷害了新興市場國家和公司，因?yàn)樾屡d市場的債務(wù)是以美元計(jì)價(jià)的，相當(dāng)多的新興市場國家的情況都是如此。由于美元仍然保持相對強(qiáng)勁，新興市場國家和處于新興市場國家的公司很可能會出現(xiàn)一些違約現(xiàn)象。如果美元持續(xù)強(qiáng)勁，那么這些企業(yè)必然會面臨一些真正的挑戰(zhàn)。
美國國內(nèi)政治因素對市場的影響
第四，共和黨控制下的美國眾議院是否會對拜登政府推行其主要倡議的能力產(chǎn)生不利影響？拜登政府的主要倡議有哪些大家都了解，共和黨人以微弱的優(yōu)勢控制了眾議院，參議院則大概率會被民主黨人控制，局勢為兩黨五五開，將由副總統(tǒng)來破局，因此，民主黨將會控制住局面。但是，因?yàn)樽罱幸晃粎⒆h員離開了民主黨，民主黨的控制能力將不會如預(yù)期般強(qiáng)大。對于那些關(guān)注這類事情的人來說，現(xiàn)在的眾議院中共和黨人有能力根據(jù)法律規(guī)定發(fā)出傳票，調(diào)查拜登政府中的任何人，與之相對的，參議院的民主黨人則不具備這種能力，因?yàn)橹挥挟?dāng)51名參議員屬于同一黨派時(shí)，才能發(fā)出傳票。由于局面將會是五五開，而參議院沒有權(quán)力發(fā)出傳票，參議院中的民主黨人將無法抗衡來自共和黨方面的調(diào)查。
為什么拜登總統(tǒng)希望在明年就完成立法？他想通過的最重要的立法或許會是那些在大家看來不太久遠(yuǎn)的東西。一是撥款法案。這是為了保持政府的相關(guān)開支，比如政府的開放和正常運(yùn)轉(zhuǎn)。二是債務(wù)限額。隨著美國的債務(wù)不斷增加，美國政府有可能耗盡其債務(wù)限額，并在2023年3月、4月和5月對債務(wù)限額進(jìn)行調(diào)整。雖然債務(wù)限額調(diào)整的情況并不完全清楚，但可以確定的是，在將來債務(wù)額度調(diào)整的那段時(shí)間中，很有可能會出現(xiàn)債務(wù)限額之爭。而且，債務(wù)限額問題很可能直到最后都不會得到很好的解決。眾議院議長凱文·麥卡錫可能為了當(dāng)選為議長而在債務(wù)限額問題上采取非常強(qiáng)硬的態(tài)度。另外，拜登總統(tǒng)還想讓政府的撥款法案獲得通過，但因?yàn)榻衲晔Ｓ鄷r(shí)間已經(jīng)不多，所以不太可能在今年通過。最可能發(fā)生的情況是出現(xiàn)一個(gè)持續(xù)幾個(gè)月的持續(xù)決議（continuing resolution），等到共和黨人控制了眾議院，這場戰(zhàn)役將在明年再次打響。除此之外，總統(tǒng)可能會以某種方式處理加密貨幣，比如推動相關(guān)立法等?？偨y(tǒng)也可能會嘗試為他的基礎(chǔ)設(shè)施計(jì)劃獲得一些資金，目前這筆錢已經(jīng)得到了授權(quán)，正在等待撥款。還有，拜登總統(tǒng)將試圖花上相當(dāng)多的時(shí)間去通過一些槍支相關(guān)的立法，目的是在美國禁止攻擊性武器。最后，我認(rèn)為他還將努力批準(zhǔn)相當(dāng)數(shù)量的法官，因?yàn)槊裰鼽h人控制了參議院，自然會希望盡可能多地批準(zhǔn)聯(lián)邦法官，所以我們將看到很多法官提名等待批準(zhǔn)。
第五，拜登總統(tǒng)是否會競選連任，特朗普是否會成為共和黨的提名人？通過我與拜登的許多顧問的談話交流內(nèi)容來判斷，我傾向于認(rèn)為他正在計(jì)劃競選連任。當(dāng)然，屆時(shí)他將是一位82歲的老人，他自己顯然也很清楚這一點(diǎn)。但是，我認(rèn)為他覺得自己在政治上的處境相當(dāng)不錯(cuò)，思想和身體狀況也都相當(dāng)好。相比之下，特朗普自宣布參選以來境況都很糟糕，因此我認(rèn)為他在兩年內(nèi)再次成為共和黨提名人的機(jī)會非常微小。
宏觀經(jīng)濟(jì)與股市對細(xì)分領(lǐng)域投資的影響
第六，對經(jīng)濟(jì)增長、回報(bào)率和利潤的關(guān)注是否會導(dǎo)致人們對ESG投資和氣候變化政策興趣減少？一段時(shí)間以來，許多專業(yè)投資者都對ESG和氣候變化政策非常感興趣，然而，在美國的一些圈子內(nèi)部，也存在著對ESG政策和氣候變化政策的反對聲音。所以，大家有可能會看到一些機(jī)構(gòu)中的部分專業(yè)投資者開始推動一些不那么積極的ESG和氣候變化政策。今后，大家還會看到更多的對ESG和氣候變化的壓制。這種現(xiàn)象是對是錯(cuò)不做評價(jià)，但可以明確的是，ESG和氣候變化政策今后會出現(xiàn)更多的反復(fù)，正如過去幾年出現(xiàn)過的那樣。
第七，如果經(jīng)濟(jì)衰退出現(xiàn)，或者高利率持續(xù)下去，在控制股權(quán)收購和房地產(chǎn)領(lǐng)域是否會出現(xiàn)大規(guī)模的債務(wù)違約？當(dāng)前，即使利率已經(jīng)大幅抬升，經(jīng)濟(jì)增長也已經(jīng)放緩，控制股權(quán)收購領(lǐng)域卻并未出現(xiàn)較多違約，房地產(chǎn)領(lǐng)域也沒有出現(xiàn)大規(guī)模違約，只有辦公樓相關(guān)的部門出現(xiàn)了部分違約。我認(rèn)為違約現(xiàn)象不會像2008年那么多，當(dāng)大的經(jīng)濟(jì)衰退發(fā)生時(shí)，許多收購公司所借的債務(wù)都是所謂的低門檻貸款（covenant-lite），所以很難違約，而且銀行給出的回旋余地比以前大得多。但是，我同時(shí)也認(rèn)為，隨著進(jìn)一步加息和經(jīng)濟(jì)的放緩，部分領(lǐng)域的違約情況可能會增多。
第八，隨著公開市場估值的大幅下降，私人市場估值是否也會跟進(jìn)，私人投資界的繁榮是否將會落幕？正如前文提到的，公開市場的估值已然大幅下降，但美國、歐洲和世界其他地區(qū)的私人市場估值卻并沒有按比例下降。許多人認(rèn)為私人市場的價(jià)值會像許多私人企業(yè)所遭遇的情況一樣，隨時(shí)間的推移而下降，因?yàn)樗饺耸袌霾惶芄彩袌龅谋O(jiān)督。據(jù)我自己的經(jīng)驗(yàn)和觀察，我認(rèn)為私人市場的估值不會下降那么多。在我看來，公開市場可能對科技行業(yè)的一些下降和其他某些風(fēng)險(xiǎn)投資的放緩作出了過度反應(yīng)，但私人市場的估值未必會像公開市場一般下降那么多，收購領(lǐng)域亦是如此。顯然，在科技領(lǐng)域和增長資本領(lǐng)域，雖然最糟糕的時(shí)候大概已經(jīng)過去了，但今后或許還會出現(xiàn)一些下降空間。一般來說，在收購和房地產(chǎn)領(lǐng)域也會出現(xiàn)一定的下降空間，但不會過于明顯，至少比曾經(jīng)發(fā)生過的情況要溫和得多。
國際地緣政治沖突的潛在影響
第九，烏克蘭戰(zhàn)爭會不會再持續(xù)一年，并繼續(xù)使石油和天然氣價(jià)格保持在相對較高水平？或者說，戰(zhàn)爭問題有沒有可能在2022年內(nèi)解決？我認(rèn)為2022年很可能會出現(xiàn)一個(gè)決議，這個(gè)決議未必是和平協(xié)議，因?yàn)檫_(dá)成和平協(xié)議會面臨很多不同意見，如是否應(yīng)該歸還資產(chǎn)、是否應(yīng)該追究戰(zhàn)爭罪等。未來達(dá)成的協(xié)議可能只是停戰(zhàn)協(xié)議，基本上就是呼吁雙方?；?，維持現(xiàn)在的位置，類似于美國在朝鮮半島的模式。因此，我認(rèn)為2023年上半年的某個(gè)時(shí)刻，俄烏雙方大概率會簽署一個(gè)停火協(xié)議。近期俄羅斯也在發(fā)出想要談判的信號，所以問題在于烏克蘭人是否會繼續(xù)向前推進(jìn)，并試圖奪回克里米亞。不過，無論戰(zhàn)事如何推進(jìn)，我都認(rèn)為2023年將會達(dá)成某種形式的停火協(xié)議，而且達(dá)成時(shí)間最可能在上半年。當(dāng)然，也有一些傳統(tǒng)觀念認(rèn)為停火協(xié)議的達(dá)成需要六個(gè)月以上的時(shí)間。
第十，今年可能會出現(xiàn)哪些潛在的地緣政治危機(jī)，并對投資界產(chǎn)生不利影響？顯然，預(yù)測未來是十分困難的，我也不愿意任何地緣政治沖突發(fā)生。但是，中東總有爆發(fā)沖突的可能，以色列將迎來新的政府，這個(gè)政府將非常保守，是所謂的右翼政府，我們不知道這個(gè)政府是否會受到一些鄰國的考驗(yàn)，但這個(gè)可能性是存在的。同時(shí)，我們也不清楚臺灣問題將會如何解決。我沒有預(yù)測任何不利的事情，但我猜測這兩個(gè)地方是大多數(shù)人最擔(dān)心的地方。此外我也不清楚朝鮮的行為，不知道朝鮮會不會發(fā)射導(dǎo)彈威脅鄰國。這些事情未必會發(fā)生，但它們是潛在的麻煩點(diǎn)所在。
加密貨幣市場需要得到更多監(jiān)管
最后再提兩點(diǎn)，主要涉及到加密貨幣。一是FTX交易所的崩潰是否意味著加密貨幣市場即將迎來末日，或者說加密貨幣的第一階段即將結(jié)束？我認(rèn)為加密貨幣并不會就此消失，世界各地的年輕人對加密貨幣有著極大的興趣，因此我認(rèn)為加密貨幣會繼續(xù)存在下去。不過，加密貨幣的市場會萎縮，行業(yè)估值可能會下降，但這并不意味著整個(gè)行業(yè)會消失。二是FTX的破產(chǎn)是否會導(dǎo)致對所有的私人投資市場加強(qiáng)監(jiān)管和監(jiān)督？顯然，美國將開始對加密貨幣的監(jiān)管，監(jiān)管機(jī)構(gòu)可能會是美國證券監(jiān)管委員會（SEC），也可能是美國商品期貨交易委員會（CFTC）。我認(rèn)為可能會由SEC來牽頭，但很多人認(rèn)為不需要進(jìn)行任何監(jiān)管，眾議院的共和黨人也這樣認(rèn)為，所以未來走勢究竟如何尚不清楚。對于那些與加密貨幣無關(guān)的私人投資市場，真正的問題在于是否會出現(xiàn)溢出性的監(jiān)管。所謂溢出性的監(jiān)管，指的是當(dāng)資金出現(xiàn)損失時(shí)，國會就會開始監(jiān)管，但有時(shí)候會過度監(jiān)管，他們會審視私募股權(quán)領(lǐng)域的一些投資項(xiàng)目，而私人投資界也會表示“我們需要更多的監(jiān)管”。目前我還沒有看到這種情況的發(fā)生，但我們永遠(yuǎn)不知道會發(fā)生什么，國會的動作總是可以超出人們的預(yù)期。不過，我確實(shí)希望在明年年底之前，加密貨幣領(lǐng)域能夠出現(xiàn)一些立法。
本文為凱雷集團(tuán)聯(lián)合創(chuàng)始人David RUBENSTEIN在2022年12月11日的第四屆外灘金融峰會之外灘閉門會暨萬柳堂資管圓桌“多重因素疊加下的全球資管市場：變革與發(fā)展”上所做的主題演講。
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