加快推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開(kāi)放
時(shí)間：2022-12-26
作者：王毅
我國資本市場(chǎng)已躋身全球第二大資本市場(chǎng)，在服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟、促進(jìn)資本形成、實(shí)現價(jià)格發(fā)現、管理對沖風(fēng)險、有效配置資源等方面的效能逐步顯現，居民家庭資產(chǎn)配置中證券類(lèi)金融資產(chǎn)占比日益提升。但我國資本市場(chǎng)財富效應偏弱，投機氛圍較濃，資本市場(chǎng)促進(jìn)居民收入增長(cháng)的功能仍有較大發(fā)揮空間。建議暢通資本市場(chǎng)和實(shí)體經(jīng)濟循環(huán)，夯實(shí)資本市場(chǎng)內在穩定性，提升上市公司質(zhì)量，改進(jìn)行業(yè)機構服務(wù)質(zhì)量與水平，培育長(cháng)期、價(jià)值型、專(zhuān)業(yè)化機構投資者，強化投資者回報，充分發(fā)揮資本市場(chǎng)財富效應，更好促進(jìn)中等收入群體增長(cháng)。
（一）資本市場(chǎng)發(fā)展成就
黨的十八大以來(lái)，圍繞“打造一個(gè)規范、透明、開(kāi)放、有活力、有韌性的資本市場(chǎng)”總目標，資本市場(chǎng)在全面深化改革中逐步邁向高質(zhì)量發(fā)展，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟能力不斷提升。截至2021年末，滬深股市市值達91.6萬(wàn)億元，交易所債券市場(chǎng)托管面值達18.7萬(wàn)億元，商品期貨交易規模連續多年位居全球前列，資本市場(chǎng)總體規模穩居全球第二。服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟效能充分顯現，直接融資存量規模98.8萬(wàn)億元，約占社會(huì )融資規模存量的31.5%。
資本市場(chǎng)多層次體系日益完善，先后設立新三板、科創(chuàng )板、北京證券交易所，合并深交所主板和中小板，設立廣州期貨交易所。注冊制架構基本建立并得到市場(chǎng)檢驗，注冊制在科創(chuàng )板、創(chuàng )業(yè)板相繼落地并成功實(shí)施。截至2021年末，科創(chuàng )板上市公司達377家，市值共計5.6萬(wàn)億元；創(chuàng )業(yè)板試點(diǎn)注冊制下新上市企業(yè)262家，一批成長(cháng)型創(chuàng )新創(chuàng )業(yè)企業(yè)駛入發(fā)展快車(chē)道。
市場(chǎng)主體質(zhì)量和競爭力持續提高，上市公司、證券基金期貨經(jīng)營(yíng)機構和會(huì )計事務(wù)所等中介服務(wù)機構質(zhì)量穩步提升。產(chǎn)品體系不斷豐富，優(yōu)先股、創(chuàng )新創(chuàng )業(yè)債、綠色債、可續期債、基礎設施領(lǐng)域公募REITS試點(diǎn)、跨市場(chǎng)和跨境ETF基金等創(chuàng )新產(chǎn)品相繼推出。高水平雙向開(kāi)放的廣度深度日益擴大，先后開(kāi)通滬港通、深港通、滬倫通等互聯(lián)互通機制，境外投資者已經(jīng)成為境內市場(chǎng)的重要投資者（持倉占比5.0%）。投資者權益保護不斷加強，先后成立投資者保護局、中證中小投資者服務(wù)中心有限責任公司、中證資本市場(chǎng)法律服務(wù)中心，“大投?！苯M織架構逐步健全。法制建設和監管效能持續增強，新證券法、刑法修正案（十一）、期貨和衍生品法相繼出臺。
（二）存在的不足和短板
我國資本市場(chǎng)存在的一些不足之處，制約了資本市場(chǎng)促進(jìn)居民收入增長(cháng)、擴大中等收入人群功能的發(fā)揮。
股票市場(chǎng)的不足之處主要表現為以下四點(diǎn)。一是股票市場(chǎng)融資功能與投資功能不平衡。A股市場(chǎng)融資功能不斷增強，但投資功能發(fā)揮不夠充分，投資回報偏低，“低分紅、高波動(dòng)、低收益、高風(fēng)險”的現象仍然突出。二是上市公司內部治理機制不完善?！耙还瑟毚蟆爆F象較為普遍，機構投資者難以參與到上市公司治理中，難以通過(guò)戰略規劃、經(jīng)營(yíng)決策、管理層監督、績(jì)效改善等方式踐行股東權益，導致市場(chǎng)短期炒作之風(fēng)較盛。同時(shí)，信息披露質(zhì)量不高，特別是前瞻性信息，非財務(wù)信息和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險的揭示不充分。三是投資者持股期限較短，部分機構投資者行為散戶(hù)化，持股期限短期化。境內專(zhuān)業(yè)機構投資者的平均持股期限為84天，約為境外主要市場(chǎng)專(zhuān)業(yè)機構平均水平的23%；境內公募基金的平均持股期限為88天，明顯短于境外公募基金220天的平均持股期限。四是場(chǎng)內權益類(lèi)衍生品發(fā)展有限，供給不足。目前我國場(chǎng)內權益類(lèi)衍生品包括股指期貨、股指期權、ETF期權等共計10個(gè)品種，但多數品種上市時(shí)間較短，發(fā)展程度與成熟市場(chǎng)相比存在一定差距。
債券市場(chǎng)的不足之處也主要表現為四點(diǎn)。一是債券市場(chǎng)品種不夠豐富，缺少高收益債板塊，無(wú)法滿(mǎn)足追求高收益有較高風(fēng)險偏好和風(fēng)險承擔能力的機構投資者的投資需求。二是投資者投資偏好同質(zhì)化，采取相似策略壓縮了獲利空間，且可能給債市帶來(lái)風(fēng)險。多數機構投資者采取拉長(cháng)久期、下沉資質(zhì)和加杠桿等方式增厚收益，可能會(huì )壓縮獲利空間，并放大債市運行風(fēng)險。三是債券交易市場(chǎng)分割，互相不連通，規則不一、標準不一，導致債券市場(chǎng)流動(dòng)性低，存在非市場(chǎng)化的定價(jià)機制，對投資者造成不利影響。四是地方債管理機制不健全，為滿(mǎn)足地方政府融資需求，融資平臺應運而生，“隱性債務(wù)”快速擴張，通過(guò)債務(wù)置換不斷開(kāi)展債務(wù)延期，風(fēng)險隱患較大。
（三）政策建議：突出“六化”努力方向
近年來(lái)，我國中等收入群體來(lái)自資本市場(chǎng)的收入占比已經(jīng)有所上升，2021年達到9%，但相比歐美等發(fā)達市場(chǎng)仍有較大提升空間，建議突出“六化”努力方向，更好發(fā)揮資本市場(chǎng)促進(jìn)居民財富增長(cháng)的作用：
1.堅持理念與政策“中性化”，夯實(shí)股市內生穩定性。一是轉變投融資功能不均衡的現狀，充分發(fā)揮資本市場(chǎng)的投資功能，從上市公司、中介機構等層面做出頂層設計和系統性安排，平衡好股票發(fā)行節奏與市場(chǎng)承受能力之間的關(guān)系，促進(jìn)一二級市場(chǎng)協(xié)調發(fā)展。二是扭轉“寬多嚴空”的政策導向，推動(dòng)融資融券業(yè)務(wù)均衡發(fā)展，穩步增加資本市場(chǎng)期貨、期權以及相關(guān)衍生品等交易工具供給，通過(guò)完善避險工具和做空工具推動(dòng)市場(chǎng)多空平衡機制的建立，增強市場(chǎng)內生穩定性。三是提升市場(chǎng)運行的穩定性，合理區分市場(chǎng)的正常調整和異常波動(dòng)，對正常調整堅持不干預，對異常波動(dòng)要“雙防”，既要防止市場(chǎng)大幅下跌影響市場(chǎng)功能發(fā)揮，也要防止市場(chǎng)過(guò)快上漲引發(fā)風(fēng)險積聚，同時(shí)研究探索建立資本市場(chǎng)重大風(fēng)險應急響應機制。
2.強化上市公司“公眾化”，奠定價(jià)值投資基石。一是優(yōu)化上市公司治理結構，通過(guò)股權制衡約束大股東的機會(huì )主義行為，支持和鼓勵專(zhuān)業(yè)機構通過(guò)股東大會(huì )提案和表決等方式積極參與上市公司治理，推動(dòng)上市公司經(jīng)營(yíng)管理持續完善。二是強化以投資者需求為導向的信息披露，加大前瞻性信息披露的力度，增強披露內容的針對性、可讀性和有效性，降低市場(chǎng)的信息不對稱(chēng)性。三是鼓勵和引導上市公司注重投資者回報，加大現金分紅和股份回購力度，規范開(kāi)展市值管理。四是完善退市相關(guān)制度和標準，暢通多元化退市渠道，形成進(jìn)退有序的良性市場(chǎng)生態(tài)。
3.促進(jìn)中介機構“中立化”，營(yíng)造價(jià)值投資環(huán)境。一是細化對資本市場(chǎng)各類(lèi)中介機構的服務(wù)定位和行為規范要求，強化投行、會(huì )計師、律師服務(wù)的“入口”把關(guān)責任，加強對交易服務(wù)環(huán)節中介機構的合規性監管，提高中介機構的違法違規成本。二是強化分析師和投資顧問(wèn)推介的審慎性和客觀(guān)性，基于研究邏輯和判斷得出專(zhuān)業(yè)結論，充分發(fā)揮行業(yè)自律組織對從業(yè)人員的評價(jià)作用，形成公正、客觀(guān)的投研體系，回歸投研本源。三是逐步擴大做市商交易試點(diǎn)范圍，通過(guò)做市商的雙向報價(jià)，充分發(fā)揮中介機構增強市場(chǎng)流動(dòng)性和維護市場(chǎng)穩定的作用。
4.倡導投資者“機構化”，踐行價(jià)值投資理念。一是推動(dòng)投資者機構化。加強買(mǎi)方投顧建設，改變“基金賺錢(qián)、基民不賺錢(qián)”的現狀，引導更多個(gè)人投資者通過(guò)專(zhuān)業(yè)機構參與資本市場(chǎng)。二是吸引中長(cháng)期資金入市。強化基金管理人長(cháng)期業(yè)績(jì)導向，鼓勵管理人參與股權激勵計劃和持基計劃，促使其交易行為長(cháng)期化；協(xié)調相關(guān)部門(mén)適度降低保險公司償付能力監管要求中配置權益類(lèi)資產(chǎn)對資本的消耗，促使險資加大對股市的投資力度；引導專(zhuān)業(yè)機構針對不同年齡段和不同收入水平的群體發(fā)行差異化的養老目標基金，加快商業(yè)養老保險入市的步伐。三是加強投資者教育和輿論引導。倡導價(jià)值投資、長(cháng)期投資的投資理念，引導全市場(chǎng)樹(shù)立理性的投資觀(guān)念和合理的投資回報預期。四是加大投資者保護力度。完善投資者適當性管理，優(yōu)化證券糾紛代表人訴訟制度、先行賠付制度等相關(guān)制度體系，依法從嚴打擊證券違法活動(dòng)，切實(shí)保護投資者合法權益。五是加強多支柱多層次養老保險體系與資本市場(chǎng)的銜接。推進(jìn)個(gè)人養老金投資業(yè)務(wù)落地，充分發(fā)揮養老基金穩定資本市場(chǎng)、調節收入分配的功能。
5.推進(jìn)債券市場(chǎng)改革“縱深化”，提高違約處置效率。一是強化銀行間市場(chǎng)和交易所市場(chǎng)的互聯(lián)互通，優(yōu)化發(fā)行注冊審核機制，建立標準統一、流程明確、規范透明的規則體系，完善債券監管機制，加強政策協(xié)調。二是豐富債券品種，加大非金融債發(fā)行力度，持續推進(jìn)ABS、基礎設施REITs等產(chǎn)品創(chuàng )新，培育高收益債市場(chǎng)，引入長(cháng)期資金提升市場(chǎng)流動(dòng)性。三是建立發(fā)行人分類(lèi)監管制度，推動(dòng)信息披露規則與國際接軌，強化對存續期債券發(fā)行人的財務(wù)信息披露要求，對于可能影響付息、兌付甚至導致債券違約的重大經(jīng)營(yíng)風(fēng)險，應及時(shí)披露并向交易所及監管當局報告。四是建立多方協(xié)同的債券違約風(fēng)險預防、預警、處置機制。堅持市場(chǎng)化、法治化原則，推廣引入戰略投資人、組建債權人委員會(huì )等方法化解風(fēng)險，在打破剛性?xún)陡逗途S持金融相對穩定之間尋求平衡，平衡好債券市場(chǎng)發(fā)展和去杠桿的關(guān)系。
6.加速資本市場(chǎng)“一體化”，提升服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟效能。一是著(zhù)力完善轉板上市規則制度，打通中小企業(yè)成長(cháng)通道，打通優(yōu)秀“中概股”以及港股上市企業(yè)回“A”通道，提高各層次市場(chǎng)的活躍度、流動(dòng)性和價(jià)值創(chuàng )造能力。二是加快促進(jìn)創(chuàng )新資本形成，支持科技自立自強?？苿?chuàng )板堅守“硬科技”定位，創(chuàng )業(yè)板突出支持“三創(chuàng )四新”，支持優(yōu)質(zhì)上市公司整合上下游產(chǎn)業(yè)和科技資源。三是支持實(shí)體經(jīng)濟綠色低碳轉型發(fā)展。支持符合條件的綠色低碳企業(yè)通過(guò)首發(fā)上市、再融資及并購重組等發(fā)展壯大，加快創(chuàng )新綠色金融產(chǎn)品，強化碳信息披露，推動(dòng)市場(chǎng)主體踐行綠色投資理念。
本文節選自《2022·徑山報告》分報告四《健全資本市場(chǎng)，擴大中等收入群體》第四部分。分報告四負責人為CF40成員、中國光大集團副總經(jīng)理王毅，課題組成員包括郭永強、石春華。
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