金融支持科技創(chuàng)新的難點(diǎn)與對策
時間：2023-09-09
在新一輪科技革命和產(chǎn)業(yè)變革加速演進(jìn)以及世界格局深刻調(diào)整背景下，各主要經(jīng)濟(jì)體均在尋求提升自身科技實力和自主性，科技生態(tài)體系趨向本土化?？萍紕?chuàng)新產(chǎn)業(yè)源于技術(shù)、長于金融、成于市場。把握科學(xué)技術(shù)發(fā)展的自然規(guī)律，金融體系才能夠做到與科技創(chuàng)新的融合，更好地適應(yīng)新時代科技創(chuàng)新的需求。
金融服務(wù)科技創(chuàng)新的新趨勢
第一，外幣基金募投有所下降。今年上半年，外幣基金募集422億元，同比下降35.4%，外幣基金投資規(guī)模對應(yīng)出現(xiàn)大幅收縮。中國股權(quán)投資市場在募集端和投資端呈現(xiàn)從原有“兩頭在外”的美元模式轉(zhuǎn)向以人民幣為主的模式，投資對象也由互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)為主轉(zhuǎn)向“專精特新”等科創(chuàng)企業(yè)為主。
第二，國資大量進(jìn)入。從VC/PE行業(yè)人民幣資金供應(yīng)結(jié)構(gòu)來看，國資背景資金和具有國資屬性的基金管理人占比逐漸提升。國資背景資金主要包括財政資金、社?；鹨约暗胤秸龑?dǎo)基金。2023年第一季度，單只基金募資規(guī)模在10億元及以上的基金中，國資背景管理人所管基金的總規(guī)模占比均超過70%。
第三，全面注冊制改革支持科創(chuàng)資本退出。在國家政策引導(dǎo)下，二級資本市場各板塊均表現(xiàn)出對科創(chuàng)企業(yè)的大力支持。2022年以來，A股成為被投企業(yè)IPO主陣地，同時A股和港股近年來都轉(zhuǎn)向重點(diǎn)服務(wù)硬科技實體企業(yè)，IPO項目的估值邏輯和盈利模式均發(fā)生結(jié)構(gòu)性改變。2022年共有19家上市中企為VC/PE機(jī)構(gòu)貢獻(xiàn)了超50倍回報案例，其中科創(chuàng)板占11家，成為高回報案例最多的板塊。全面注冊制下監(jiān)督機(jī)制更健全，企業(yè)端“撤材料”和破發(fā)、破凈增多，是正常的市場調(diào)節(jié)現(xiàn)象。
金融服務(wù)科技創(chuàng)新的難點(diǎn)和弱項
第一，重視外資作用，吸引外資流入。長期以來，外資對發(fā)現(xiàn)、支持和投向創(chuàng)新企業(yè)有著較強(qiáng)的敏感性。對于科創(chuàng)資金中專業(yè)化、市場化、國際化程度比較高的外資流動，要引起足夠重視?？苿?chuàng)領(lǐng)域的國際化仍是未來趨勢，我國應(yīng)致力于保持長期穩(wěn)定增長的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，以及開放透明可預(yù)期的政策制度，盡可能地吸引外資流入。
第二，政府投資基金的決策、激勵和約束機(jī)制，與科技創(chuàng)新規(guī)律沒有完全匹配。一是存在資金分散化和重復(fù)性問題；二是多重目標(biāo)限制了此類資金支持創(chuàng)新的能力和效率，基金定位有待進(jìn)一步厘清；三是與科技創(chuàng)新需求的匹配問題。政府引導(dǎo)基金短期發(fā)揮了撬動社會資本的積極作用，但長期如何適應(yīng)創(chuàng)投資金高風(fēng)險特征、帶動激發(fā)民間投資，有待進(jìn)一步論證。
第三，長期資本退出渠道不暢。創(chuàng)新資本、長期資本以及耐心資本并不是必然投資長達(dá)15或20年，中途可能會出現(xiàn)各種轉(zhuǎn)讓機(jī)會，但我國股權(quán)投資退出路徑仍以IPO為主，限制了一級市場資本流動。對于IPO渠道而言，高科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)上市條件的設(shè)置則會直接影響股權(quán)投資周期和退出門檻。
第四，金融資本配置效率較低。中國不缺資金，金融資本服務(wù)科創(chuàng)的真正問題在于配置效率比較低?？苿?chuàng)企業(yè)從最初萌芽期、種子期、成長期、成熟期，分別需要匹配天使資金、VC、PE和IPO等不同風(fēng)險偏好的資金支持。在產(chǎn)業(yè)鏈條上，不同類型資金階段性進(jìn)入、退出，不斷形成接力，實現(xiàn)資本高能化。目前國內(nèi)投資萌芽期、種子期項目的天使資金明顯不足，長期資本缺乏，大部分資金集中在銀行體系，而銀行資金的風(fēng)險偏好比較低。
政策建議
第一，研發(fā)前期，引導(dǎo)政府資金回歸本源。
政府資金在科技創(chuàng)新鏈條中不可或缺，關(guān)鍵是要回歸政府投資基金的底層邏輯。借鑒國際經(jīng)驗，政府投資基金有兩類運(yùn)作機(jī)制。一類是設(shè)立政府投資公司，投向特定的、早期尚未體現(xiàn)出成長性的、難以引進(jìn)民間資本的戰(zhàn)略性行業(yè)和項目。另一類是政府引導(dǎo)基金，完全由政府出資，交給市場機(jī)構(gòu)管理，同樣是投向早期科創(chuàng)項目。
為了能夠發(fā)揮引導(dǎo)作用，需要有“讓利于民”機(jī)制，提升民間投資人回報，才能發(fā)揮自驅(qū)力，引導(dǎo)資金盡可能投早投小?？傮w而言，政府投資要健全優(yōu)化激勵、容錯機(jī)制，在保值增值、事后追責(zé)機(jī)制上要有新思路，延長投資回報年限，并推行讓利于民機(jī)制，更好地與社會資本形成合力。
第二，研發(fā)中期，強(qiáng)化企業(yè)在科技創(chuàng)新中的主體地位。
一是激勵企業(yè)加大研發(fā)投入，投早投小功能應(yīng)該由大企業(yè)主導(dǎo)，同時要重視中小企業(yè)在創(chuàng)新體系中的內(nèi)生性活力和動力。
二是鼓勵激勵龍頭企業(yè)/大企業(yè)設(shè)立企業(yè)風(fēng)險投資基金（CVC），通過產(chǎn)業(yè)鏈條建立產(chǎn)業(yè)群，針對供應(yīng)鏈上的短板和弱項，在探索中發(fā)展，逐漸形成良性循環(huán)。
三是重視中試平臺建設(shè)。從實驗室產(chǎn)品到工廠產(chǎn)品，中間有一個“死亡峽谷”。建立中試平臺，由行業(yè)的主要企業(yè)共同投資，有利于加強(qiáng)面向行業(yè)共性技術(shù)的研究和突破。
第三，研發(fā)后期，拓展長期資本退出渠道。
一方面，對于VC/PE等長期資本或者耐心資本的退出渠道需要進(jìn)行補(bǔ)短板，包括股權(quán)轉(zhuǎn)讓和并購機(jī)制。我國轉(zhuǎn)讓服務(wù)基金（S基金）、并購基金和并購貸款還有很大發(fā)展空間。
另一方面，目前IPO仍是國內(nèi)資本退出的重要渠道。全面注冊制下，破發(fā)是正常的市場調(diào)節(jié)機(jī)制，要提高對其的容忍度，堅持市場化的改革方向，構(gòu)建起有利于形成穩(wěn)定市場預(yù)期的股票發(fā)行注冊制度。
第四，推動建立完整的金融支持科創(chuàng)的生態(tài)系統(tǒng)。
致力于投早投小驅(qū)動原創(chuàng)的創(chuàng)新資本，不能僅靠市場投資結(jié)構(gòu)的自我演化，財政資金、政府引導(dǎo)資金、保險和養(yǎng)老資金、創(chuàng)投類的慈善基金、商業(yè)銀行等各類資金要匹配創(chuàng)新企業(yè)的各個時期。
對此，應(yīng)該進(jìn)一步完善各項融資制度，特別是優(yōu)化配套政策支持力度，包括稅收、差異化監(jiān)管、退出機(jī)制，還要大量培育天使、創(chuàng)業(yè)投資等早期投資力量。
本文隸屬CF40成果簡報系列，執(zhí)筆人為中國金融四十人研究院青年研究員張景初。 
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