人民幣：從市場(chǎng)化走向國(guó)際化
金中夏 趙岳 王浩斌 著
中國(guó)金融出版社 2021年4月出版
作者簡(jiǎn)介
金中夏，經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，中國(guó)駐國(guó)際貨幣基金組織執(zhí)行董事。先后就讀于北京大學(xué)、美國(guó)東西方中心和夏威夷大學(xué)。曾任世界銀行總部咨詢(xún)專(zhuān)家，第二次全國(guó)金融工作會(huì)議籌備領(lǐng)導(dǎo)小組辦公室成員。先后在中國(guó)人民銀行駐美洲代表處（紐約）、國(guó)際司、貨幣政策司和金融研究所工作。在從事宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)管理的工作實(shí)踐中堅(jiān)持理論研究，主要領(lǐng)域?yàn)閲?guó)際金融、貨幣政策、國(guó)際貿(mào)易與投資、國(guó)際經(jīng)濟(jì)治理體系和人民幣國(guó)際化等。近年著有《中國(guó)與G20——全球經(jīng)濟(jì)治理的高端博弈》和《全球化向何處去——重建中的世界貿(mào)易投資規(guī)則與格局》，以對(duì)人民幣匯率的研究獲得國(guó)務(wù)院政府特殊津貼。參與2008年國(guó)際金融危機(jī)期間的國(guó)際協(xié)調(diào)與合作，包括參加二十國(guó)集團(tuán)“國(guó)際貨幣體系改革”和“全球流動(dòng)性管理”工作組、與國(guó)外央行就我國(guó)第一個(gè)人民幣互換協(xié)議進(jìn)行談判等。2015年2月至今在國(guó)際貨幣基金組織擔(dān)任中國(guó)執(zhí)行董事，參與了所有重要的政策討論和表決，包括人民幣加入特別提款權(quán)、對(duì)世界經(jīng)濟(jì)和全球金融體系的多邊監(jiān)督、對(duì)中國(guó)內(nèi)地和港澳地區(qū)的雙邊磋商和金融穩(wěn)定評(píng)估、向疫情嚴(yán)重國(guó)家提供救援，以及向重債國(guó)家進(jìn)行緩債和減債等。
趙岳，經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，中國(guó)金融四十人青年論壇會(huì)員，現(xiàn)任國(guó)際貨幣基金組織中國(guó)執(zhí)行董事辦公室顧問(wèn)，先后就讀于北京大學(xué)元培學(xué)院和國(guó)家發(fā)展研究院，獲經(jīng)濟(jì)學(xué)學(xué)士和金融學(xué)博士學(xué)位，美國(guó)哥倫比亞大學(xué)商學(xué)院訪(fǎng)問(wèn)學(xué)者。2014年加入中國(guó)人民銀行國(guó)際司，先后參與數(shù)字貨幣、金融業(yè)開(kāi)放、對(duì)外投融資、人民幣國(guó)際化等工作，2019年1月至今在國(guó)際貨幣基金組織擔(dān)任中國(guó)執(zhí)行董事辦公室顧問(wèn)，期間參與了基金組織份額和治理改革、主要國(guó)家多邊和雙邊監(jiān)督、向重債國(guó)家進(jìn)行緩債和減債等。主要研究領(lǐng)域?yàn)樨泿耪摺?guó)際金融、金融監(jiān)管等，部分研究成果在國(guó)內(nèi)外學(xué)術(shù)期刊發(fā)表，近年著有《新金融監(jiān)管政策設(shè)計(jì)與評(píng)估》。
王浩斌，經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，現(xiàn)任國(guó)際貨幣基金組織經(jīng)濟(jì)學(xué)家，于2017年獲得美國(guó)耶魯大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)博士學(xué)位。2014至2017年間任耶魯大學(xué)杰克遜全球事務(wù)學(xué)院研究員，后入選國(guó)際貨幣基金組織的經(jīng)濟(jì)學(xué)家項(xiàng)目，先后在戰(zhàn)略、政策和審查部門(mén)、西半球部門(mén)以及貨幣與資本市場(chǎng)部門(mén)工作。撰寫(xiě)過(guò)多篇學(xué)術(shù)論文及政策報(bào)告，研究領(lǐng)域包括貨幣政策、國(guó)際金融及金融監(jiān)管，部分研究成果在國(guó)內(nèi)外學(xué)術(shù)期刊發(fā)表。
內(nèi)容簡(jiǎn)介
本書(shū)結(jié)合最新經(jīng)濟(jì)學(xué)理論及規(guī)范的實(shí)證研究方法，詳細(xì)闡明了靈活匯率制度的選擇、外匯衍生品市場(chǎng)的建設(shè)以及在此基礎(chǔ)之上的人民幣國(guó)際化是當(dāng)前我國(guó)應(yīng)對(duì)嚴(yán)峻外部挑戰(zhàn)的必經(jīng)之路。本書(shū)分析了國(guó)內(nèi)外對(duì)外匯市場(chǎng)干預(yù)所造成的宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)影響，討論了實(shí)行健康的浮動(dòng)匯率需要滿(mǎn)足的宏微觀(guān)經(jīng)濟(jì)條件，提出了浮動(dòng)匯率下開(kāi)放資本市場(chǎng)和推動(dòng)人民幣進(jìn)一步國(guó)際化的途徑。全書(shū)視野開(kāi)闊、見(jiàn)解獨(dú)到，富于創(chuàng)新性和啟發(fā)性，值得對(duì)匯率與貨幣國(guó)際化問(wèn)題感興趣的讀者認(rèn)真研讀。
目錄
第一章 外匯市場(chǎng)干預(yù)對(duì)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)的影響：基于國(guó)內(nèi)外經(jīng)驗(yàn)的實(shí)證分析
第一節(jié)：實(shí)證分析的理論框架
第二節(jié)：基于國(guó)際經(jīng)驗(yàn)的實(shí)證分析結(jié)果
第三節(jié)：基于中國(guó)經(jīng)驗(yàn)的實(shí)證分析結(jié)果
第四節(jié)：從三次匯率政策調(diào)整和三次危機(jī)看匯率靈活的重要性
第五節(jié)：外匯干預(yù)不利于風(fēng)險(xiǎn)管理市場(chǎng)的正常發(fā)育和運(yùn)作
第六節(jié)：取消常態(tài)化干預(yù)初見(jiàn)成效
第二章 夯實(shí)基礎(chǔ)，走向清潔浮動(dòng)
第一節(jié)：實(shí)現(xiàn)匯率浮動(dòng)和幣值穩(wěn)定的統(tǒng)一
第二節(jié)：人民幣匯率走向浮動(dòng)的宏觀(guān)和微觀(guān)條件
第三節(jié)：實(shí)行浮動(dòng)匯率應(yīng)防止資產(chǎn)負(fù)債表效應(yīng)
第四節(jié)：克服“浮動(dòng)恐懼”的國(guó)別經(jīng)驗(yàn)
第五節(jié)：克服“匯率超調(diào)恐懼癥”
第三章 用市場(chǎng)化方式管理匯率浮動(dòng)的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)——發(fā)展和完善外匯衍生品市場(chǎng)
第一節(jié)：建立外匯期貨市場(chǎng)的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)
第二節(jié)：我國(guó)發(fā)展在岸外匯期貨市場(chǎng)的必要性和緊迫性
第三節(jié)：建立外匯期貨市場(chǎng)的實(shí)證研究：穩(wěn)定器還是風(fēng)險(xiǎn)源
第四節(jié)：從實(shí)需監(jiān)管向市場(chǎng)導(dǎo)向的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管轉(zhuǎn)變
第五節(jié)：立足國(guó)情發(fā)展我國(guó)外匯期貨市場(chǎng)
第四章 浮動(dòng)匯率與人民幣國(guó)際化
第一節(jié)：進(jìn)一步開(kāi)放資本市場(chǎng)
第二節(jié)：開(kāi)放資本市場(chǎng)的配套措施
結(jié)論
序一
一個(gè)國(guó)家的貨幣制度和匯率制度的選擇事關(guān)重大且影響深遠(yuǎn)。這種選擇涉及的因素很多，但至少應(yīng)包括以下幾點(diǎn)：一是要考慮現(xiàn)有的國(guó)際貨幣體系的性質(zhì)；二是要考慮本國(guó)在世界經(jīng)濟(jì)中的地位和發(fā)展戰(zhàn)略；三是要考慮本國(guó)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)管理能力和金融市場(chǎng)的發(fā)展程度。
從1949年新中國(guó)成立以來(lái)，特別是改革開(kāi)放四十多年來(lái)，我國(guó)與人民幣及其匯率相關(guān)的制度和政策框架經(jīng)歷了一個(gè)不斷探索、演變和發(fā)展的過(guò)程。總的來(lái)看，我國(guó)貨幣政策和匯率制度的選擇是成功的。首先，我們基本上將通貨膨脹控制在一個(gè)較低的水平，支持了我國(guó)從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)過(guò)渡，沒(méi)有發(fā)生大的系統(tǒng)性危機(jī)；其次，人民幣匯率大體實(shí)現(xiàn)了有管理的浮動(dòng)，極大地支持了我國(guó)從封閉經(jīng)濟(jì)向開(kāi)放經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)變，人民幣的國(guó)際地位明顯提高。
隨著國(guó)內(nèi)外形勢(shì)的發(fā)展，我國(guó)又面臨著新挑戰(zhàn)和急需解決的新問(wèn)題，經(jīng)濟(jì)理論工作者和政策實(shí)踐者責(zé)任重大。有必要以更加寬廣深遠(yuǎn)的國(guó)際和歷史視角、以科學(xué)的態(tài)度和方法，對(duì)下一階段的人民幣發(fā)展戰(zhàn)略作出前瞻性研究。既要看到我們所取得的巨大成就，又要客觀(guān)回顧和總結(jié)過(guò)去和現(xiàn)實(shí)工作中所做選擇的利弊得失，發(fā)現(xiàn)進(jìn)一步改進(jìn)和發(fā)展的巨大潛力，從而為我國(guó)應(yīng)對(duì)更加嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)找到可行的出路和解決辦法。從這個(gè)角度來(lái)看，金中夏等三位作者對(duì)人民幣匯率政策的歷史性回顧和前瞻性研究是很寶貴和及時(shí)的探索與努力。
北京大學(xué)光華管理學(xué)院名譽(yù)院長(zhǎng)
厲以寧
序二
屈指算來(lái)，我和中夏一起共事已逾30余載。雖然有些不拘小節(jié)的書(shū)生氣，但中夏酷愛(ài)研究的名聲可謂享譽(yù)央行內(nèi)外，而且其醉心的研究領(lǐng)域包羅萬(wàn)象，既有秋天的夜空，也有北美印第安人的歷史，甚至褐鵜鶘捕魚(yú)的美妙姿態(tài)。當(dāng)然，他最拿手的還是結(jié)合經(jīng)典理論的發(fā)展與本職工作的需要而展開(kāi)的經(jīng)濟(jì)金融研究，這一點(diǎn)已為他在效力央行國(guó)際司、貨政司和金融研究所期間所取得的大量研究成果所證實(shí)。這不，即便身處新冠肺炎疫情的重災(zāi)區(qū)－－美國(guó)，即便是在中國(guó)駐國(guó)際貨幣基金組織執(zhí)行董事這樣繁忙的工作崗位上，2020年中夏仍然給我們帶來(lái)了他和兩位IMF同事的最新研究成果－－《人民幣：從市場(chǎng)化走向國(guó)際化》。在我看來(lái)，這本專(zhuān)著以客觀(guān)、坦誠(chéng)、嚴(yán)謹(jǐn)?shù)膽B(tài)度梳理和總結(jié)了匯率政策選擇的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)以及我國(guó)過(guò)往三次匯率調(diào)整過(guò)程中的政策得失，并在認(rèn)真研判當(dāng)下中國(guó)經(jīng)濟(jì)所面臨挑戰(zhàn)的基礎(chǔ)上提出了未來(lái)政策應(yīng)對(duì)的建議，尤其是發(fā)展外匯衍生品市場(chǎng)和進(jìn)一步推動(dòng)人民幣國(guó)際化的重要性。書(shū)中的許多觀(guān)點(diǎn)都極具現(xiàn)實(shí)意義,應(yīng)予充分肯定和重視。
一、更加靈活的匯率制度是絕大多數(shù)國(guó)家尤其是中國(guó)這類(lèi)大型經(jīng)濟(jì)體的必然選擇。
匯率制度的選擇應(yīng)當(dāng)根據(jù)各國(guó)的實(shí)際情況進(jìn)行利弊權(quán)衡。國(guó)際比較和中國(guó)實(shí)際表明，在既有國(guó)際貨幣體系下，剛性的匯率制度雖有助于穩(wěn)定通脹預(yù)期及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，但同時(shí)也會(huì)限制宏觀(guān)政策的選擇，加大面對(duì)危機(jī)的脆弱性，并限制經(jīng)濟(jì)的自我調(diào)節(jié)能力。而靈活的匯率制度則能夠以較小的成本，及時(shí)應(yīng)對(duì)各類(lèi)外部沖擊，發(fā)揮緩沖和減震作用，同時(shí)為貨幣政策更好地服務(wù)于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)釋放出更大的空間。2008年國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)時(shí)，我國(guó)正處于國(guó)際收支雙順差和外匯儲(chǔ)備上升階段，彼時(shí)還有條件將匯率穩(wěn)定在一定水平上。當(dāng)前我國(guó)國(guó)際收支從明顯雙順差轉(zhuǎn)向大體平衡，經(jīng)常項(xiàng)目的提升步入平穩(wěn)期，外匯干預(yù)的資源明顯受限。預(yù)計(jì)當(dāng)疫后全球生產(chǎn)恢復(fù)時(shí)，2020年這種受益于全球周期的出口強(qiáng)勁增長(zhǎng)和市場(chǎng)份額的大幅提升很難再持續(xù)，因此需要外匯儲(chǔ)備保持穩(wěn)定并發(fā)揮壓艙石作用，疊加目前雖處弱周期的美元未來(lái)出現(xiàn)階段性反彈的動(dòng)力加大，我們更應(yīng)多發(fā)揮匯率的價(jià)格調(diào)節(jié)作用。尤其是為了有效應(yīng)對(duì)中美關(guān)系復(fù)雜化和疫情影響長(zhǎng)期化的雙重挑戰(zhàn)，除了要穩(wěn)定國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)、擴(kuò)大對(duì)外開(kāi)放，更需要增強(qiáng)人民幣匯率彈性，有效吸收外部沖擊，充分發(fā)揮匯率對(duì)國(guó)際收支的調(diào)節(jié)作用。外匯干預(yù)固然可以減緩名義匯率的波動(dòng)，卻不能阻止實(shí)際匯率通過(guò)國(guó)內(nèi)物價(jià)、實(shí)際利率以及資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)的方式來(lái)自行調(diào)整，從而加劇通縮效應(yīng)和系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，而政府為此采取的救市措施、經(jīng)濟(jì)刺激也會(huì)大大增加財(cái)政壓力和債務(wù)負(fù)擔(dān)。如此沉重的宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)代價(jià)是轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展的中國(guó)經(jīng)濟(jì)所不能承受的。
二、匯率水平應(yīng)由市場(chǎng)調(diào)節(jié)，匯率浮動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)要靠市場(chǎng)化手段去管理。
匯率的正常波動(dòng)是一個(gè)常態(tài)現(xiàn)象。更加靈活的匯率制度確實(shí)可以對(duì)國(guó)際收支不斷出現(xiàn)的失衡問(wèn)題進(jìn)行實(shí)時(shí)調(diào)整，這在資本賬戶(hù)開(kāi)放后尤為重要。但不可否認(rèn)的是，匯率自由浮動(dòng)也會(huì)造成一些不確定性，進(jìn)而帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)，只是絕大多數(shù)風(fēng)險(xiǎn)都可以通過(guò)市場(chǎng)機(jī)制進(jìn)行管理。宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)治理比較成熟的經(jīng)濟(jì)體往往可以實(shí)現(xiàn)匯率靈活性和穩(wěn)定性的統(tǒng)一，既有市場(chǎng)調(diào)節(jié)下的靈活，也有靈活基礎(chǔ)上的動(dòng)態(tài)穩(wěn)定。也就是說(shuō)，可以通過(guò)建立完善的外匯衍生品市場(chǎng)，把匯率波動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定造成的風(fēng)險(xiǎn)降至最低。這里的核心要點(diǎn)在于，全社會(huì)都應(yīng)該突破“超調(diào)恐懼”，樹(shù)立起匯率由市場(chǎng)調(diào)節(jié)、匯率浮動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)要靠市場(chǎng)化手段來(lái)管理的理念，這一理念的建立對(duì)未來(lái)人民幣匯率形成機(jī)制改革的深化和人民幣匯率實(shí)現(xiàn)清潔浮動(dòng)有著至關(guān)重要的作用。
這一理念在人民幣匯率所經(jīng)歷的三次調(diào)整和三次危機(jī)中也得到了最好的驗(yàn)證。從1994年開(kāi)始，人民幣匯率形成機(jī)制總體朝著更加市場(chǎng)化的方向在演變，但匯改的進(jìn)程和節(jié)奏也曾因?yàn)?997年的亞洲金融危機(jī)、2008年的國(guó)際金融危機(jī)以及2020年初暴發(fā)的新冠疫情被打斷。尤其在前兩次危機(jī)期間，外匯市場(chǎng)的干預(yù)和外匯管制的加強(qiáng)，都一度使人民幣匯率喪失了調(diào)節(jié)國(guó)際收支和宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)的功能，加劇了危機(jī)的通縮效應(yīng)，導(dǎo)致高杠桿等債務(wù)危機(jī)的出現(xiàn)，這些教訓(xùn)必須牢記在心。值得稱(chēng)道的是，在今年初暴發(fā)的新冠疫情期間，我國(guó)央行延續(xù)了自2016年底以來(lái)的不再對(duì)外匯市場(chǎng)進(jìn)行常態(tài)化干預(yù)的做法。特別是2019年8月5日在岸、離岸人民幣兌美元即期匯率雙雙破7，意味著我們開(kāi)始通過(guò)匯率的靈活調(diào)整來(lái)作為吸收外部沖擊的減振器，以此緩解國(guó)際經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)變化以及全球疫情等對(duì)我國(guó)外貿(mào)和跨境資本流動(dòng)帶來(lái)的沖擊。
選擇浮動(dòng)匯率就意味著當(dāng)美元流動(dòng)性變化之時(shí)，應(yīng)當(dāng)允許人民幣匯率自動(dòng)做出相應(yīng)的反應(yīng)，由此帶來(lái)的影響則需要靠國(guó)內(nèi)的貨幣政策、利率政策來(lái)做出更加及時(shí)有效的調(diào)整。而堅(jiān)持以規(guī)則為基礎(chǔ)，意味著規(guī)則可以由專(zhuān)家來(lái)制定，但日常匯率水平的決定應(yīng)當(dāng)交給市場(chǎng)，均衡匯率不能主觀(guān)設(shè)定，政府的作用在于建設(shè)和管理好市場(chǎng)。中夏在書(shū)中列舉的26個(gè)經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)驗(yàn)也充分顯示，成功的浮動(dòng)匯率制度要求我們必須堅(jiān)持以規(guī)則為基礎(chǔ)、高度自律的宏微觀(guān)經(jīng)濟(jì)管理，這意味著除了穩(wěn)健的財(cái)政政策和貨幣政策，完善的跨境資本流動(dòng)的宏觀(guān)審慎管理框架與有著足夠深度和廣度的外匯市場(chǎng)及發(fā)達(dá)的衍生品市場(chǎng)也都是不可或缺的。一方面，要堅(jiān)持以公開(kāi)透明市場(chǎng)化的手段進(jìn)行逆周期調(diào)節(jié)跨境資本流動(dòng)，保持跨境的資本穩(wěn)定；另一方面，要加快發(fā)展在價(jià)格發(fā)現(xiàn)、流動(dòng)性供給以及對(duì)投機(jī)行為的及時(shí)監(jiān)測(cè)和管理等方面有著重要作用的外匯衍生品市場(chǎng)，尤其是要?jiǎng)?chuàng)造條件從受行政主導(dǎo)的實(shí)需監(jiān)管原則盡快轉(zhuǎn)向現(xiàn)代化的市場(chǎng)導(dǎo)向的風(fēng)險(xiǎn)管理方法，這樣才能既滿(mǎn)足各種規(guī)模的市場(chǎng)主體的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖需求，也有助于降低即期市場(chǎng)的匯率波動(dòng)，發(fā)揮穩(wěn)定器作用。
三、人民幣國(guó)際化可以助力解決匯率穩(wěn)定和浮動(dòng)的矛盾。
一定程度上，人民幣國(guó)際化也是解決匯率穩(wěn)定和浮動(dòng)矛盾的思路之一。人民幣國(guó)際化不是一個(gè)可以犧牲的次要目標(biāo)，而是事關(guān)我們能否有效應(yīng)對(duì)外部沖擊、避免被迫閉關(guān)鎖國(guó)的國(guó)家金融安全問(wèn)題。
眾所周知，匯率穩(wěn)定與浮動(dòng)的矛盾是外向型經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定階段時(shí)多重因素的集中體現(xiàn)。隨著外向型經(jīng)濟(jì)體勞動(dòng)生產(chǎn)率的快速提高，經(jīng)濟(jì)開(kāi)放度不斷擴(kuò)大，貿(mào)易品部門(mén)在國(guó)際經(jīng)濟(jì)中的地位不斷提升，外部再平衡成為這類(lèi)經(jīng)濟(jì)體必須面對(duì)的重要問(wèn)題，而實(shí)現(xiàn)外部再平衡的核心變量顯然只能是匯率。從促進(jìn)進(jìn)出口和吸引外資的角度看，匯率無(wú)疑應(yīng)盡可能保持穩(wěn)定；但匯率的長(zhǎng)期穩(wěn)定也會(huì)導(dǎo)致企業(yè)匯率風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)淡薄，對(duì)匯率浮動(dòng)的適應(yīng)能力越來(lái)越差。隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展，匯率穩(wěn)定和浮動(dòng)的矛盾會(huì)越來(lái)越大，政府雖然有意愿穩(wěn)定匯率，但越來(lái)越超出其能力范圍。化解上述外向型經(jīng)濟(jì)體發(fā)展模式的矛盾確有很多途徑，比如經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式由外需驅(qū)動(dòng)向內(nèi)需驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)型，不再依賴(lài)外需，匯率穩(wěn)定和浮動(dòng)的矛盾也會(huì)下降。但對(duì)于中國(guó)這樣的大國(guó)，人民幣國(guó)際化應(yīng)該是更為可行和有效的思路。隨著人民幣在跨境貿(mào)易和投資中自由使用的范圍不斷擴(kuò)大，并逐步成為儲(chǔ)備貨幣，市場(chǎng)對(duì)人民幣的信心將不斷增強(qiáng)，國(guó)際收支問(wèn)題自然也會(huì)得到化解。而且，人民幣如果成為國(guó)際儲(chǔ)備貨幣，則意味著人民幣會(huì)有一個(gè)發(fā)達(dá)的離岸市場(chǎng)，屆時(shí)，在岸市場(chǎng)將不能完全決定人民幣匯率，因此人民幣匯率實(shí)現(xiàn)清潔浮動(dòng)將是必然結(jié)果。
當(dāng)然也有人擔(dān)心，人民幣國(guó)際化是否會(huì)加大跨境資本流動(dòng)，進(jìn)而增加保持人民幣匯率穩(wěn)定的難度？實(shí)際上，匯率市場(chǎng)化與貨幣國(guó)際化存在相互促進(jìn)的關(guān)系。一方面，當(dāng)一國(guó)貨幣成為國(guó)際貨幣后，其交易成本的降低會(huì)使得該國(guó)國(guó)際資本流動(dòng)變得更加順暢，而國(guó)際收支中本幣的占比較高，也會(huì)降低匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)經(jīng)濟(jì)主體資產(chǎn)負(fù)債表的影響。特別是當(dāng)國(guó)際匯市出現(xiàn)動(dòng)蕩時(shí)，國(guó)際化的貨幣有助于貨幣發(fā)行國(guó)避免出現(xiàn)過(guò)度恐慌性、投機(jī)性的資本流動(dòng)。從長(zhǎng)期來(lái)看，人民幣作為國(guó)際資產(chǎn)和貿(mào)易的計(jì)價(jià)貨幣，其廣泛使用有助于降低人民幣匯率波動(dòng)對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)穩(wěn)定所產(chǎn)生的潛在影響。另一方面，人民幣的日益國(guó)際化將對(duì)我國(guó)產(chǎn)生非常積極正面的影響。匯率市場(chǎng)化更有利于發(fā)揮匯率的安全閥作用，增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)應(yīng)對(duì)外部沖擊的彈性，提高境外主體對(duì)人民幣的接受意愿，為人民幣國(guó)際化提供新的機(jī)遇。若此，提高人民幣匯率市場(chǎng)化的程度既水到渠成，也勢(shì)在必行。
四、人民幣國(guó)際化應(yīng)與利率和匯率的市場(chǎng)化、資本項(xiàng)目可兌換等重大改革協(xié)同推進(jìn)。
推動(dòng)資本項(xiàng)目可兌換是我國(guó)建立高水平開(kāi)放經(jīng)濟(jì)新體制的重要內(nèi)容，也是我們一直努力的方向。盡管西方經(jīng)典理論一直認(rèn)為資本項(xiàng)目可兌換應(yīng)當(dāng)在匯率實(shí)現(xiàn)自由浮動(dòng)之后實(shí)現(xiàn)，即資本項(xiàng)目可兌換是一個(gè)國(guó)家市場(chǎng)化改革的最后一步。但實(shí)際上，在資本項(xiàng)目管制的情況下，匯率不可能真正市場(chǎng)化，也不可能發(fā)現(xiàn)真正的均衡匯率。當(dāng)然，資本項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)可兌換以后，自由浮動(dòng)的匯率未必就是收斂的，也未必就能保證我國(guó)貨幣政策的獨(dú)立性。因此資本項(xiàng)目可兌換不應(yīng)該機(jī)械地遵循所謂的先后順序，完全可以采取邊際開(kāi)放的策略，就像我國(guó)之前所進(jìn)行的很多重大改革一樣——摸著石頭過(guò)河。至于人民幣國(guó)際化，它是由市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)的，取決于市場(chǎng)的選擇，我們也不應(yīng)當(dāng)為加快人民幣國(guó)際化的進(jìn)程而刻意加快資本項(xiàng)目可兌換的速度。
近年來(lái)人民幣國(guó)際化已經(jīng)取得很多進(jìn)展，這既與政策和金融界的大力推進(jìn)有著密切關(guān)系，客觀(guān)上也與美國(guó)最近若干年比較倚重金融制裁不無(wú)關(guān)系。金融制裁的加劇，在一定程度上會(huì)影響美元作為國(guó)際儲(chǔ)備貨幣和國(guó)際支付貨幣的作用，削弱美元和重要公共產(chǎn)品的緊密聯(lián)系，降低許多經(jīng)濟(jì)體對(duì)美元儲(chǔ)備和以美元為基礎(chǔ)的交易的依賴(lài)。一方面，大家會(huì)抱怨制裁是否公平；另一方面，制裁會(huì)對(duì)交易產(chǎn)生一定的制約。從儲(chǔ)備貨幣的角度講，最重要的因素還是多元化，正所謂雞蛋不能放在一個(gè)籃子里，因此國(guó)際上必然會(huì)有許多經(jīng)濟(jì)體開(kāi)始考慮儲(chǔ)備包括人民幣在內(nèi)的貨幣?；仡櫲嗣駧艊?guó)際化的歷程，人民幣跨境使用最初是市場(chǎng)自發(fā)驅(qū)動(dòng)的，但人民幣國(guó)際化從初具雛形到迅猛發(fā)展，與我們持續(xù)推進(jìn)對(duì)外開(kāi)放是分不開(kāi)的，目前我國(guó)的資本項(xiàng)目整體可兌換程度距離人民幣國(guó)際化的需要仍有不小的差距。誠(chéng)然，人民幣國(guó)際化不可能直線(xiàn)前進(jìn)，有機(jī)會(huì)時(shí)我們可以快點(diǎn)走，機(jī)會(huì)不多時(shí)不妨慢下來(lái)邊走邊觀(guān)察。但從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，由于人民幣國(guó)際化是市場(chǎng)參與者的選擇，因此不僅前景可期，我們還要學(xué)會(huì)有所取舍，最重要的是持之以恒，有些事需要堅(jiān)持做很多年才會(huì)有結(jié)果。就人民幣國(guó)際化而言，如果我們把一些制度性安排當(dāng)作調(diào)控性工具或者是變來(lái)變?nèi)?、缺乏一致性的臨時(shí)性政策，那市場(chǎng)可能就不會(huì)有太多興趣。換言之，從宏觀(guān)功能和微觀(guān)職能應(yīng)當(dāng)相對(duì)分離的思路出發(fā)，未來(lái)跨境資本流動(dòng)微觀(guān)管理框架不應(yīng)再承擔(dān)國(guó)際收支平衡的宏觀(guān)調(diào)控功能，而應(yīng)專(zhuān)注于如何為市場(chǎng)提供穩(wěn)定的政策環(huán)境，提高政策的透明度和可信度。若此，人民幣國(guó)際化的步伐有望繼續(xù)加快。
五、應(yīng)從國(guó)際貨幣體系改革的題中應(yīng)有之意和新發(fā)展格局下支持國(guó)內(nèi)和國(guó)際兩個(gè)循環(huán)無(wú)縫銜接的大視角來(lái)認(rèn)識(shí)人民幣國(guó)際化的重要意義。
理論上講，國(guó)際儲(chǔ)備貨幣的幣值必須有穩(wěn)定的基準(zhǔn)和明確的發(fā)行規(guī)則以保證供給的有序，并可根據(jù)需求變化及時(shí)靈活地增減調(diào)節(jié)供給總量，且這種調(diào)節(jié)必須超脫于任何一國(guó)的經(jīng)濟(jì)狀況和利益。為了尋找能夠保持全球金融穩(wěn)定、促進(jìn)世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展的國(guó)際儲(chǔ)備貨幣，人類(lèi)歷史上曾經(jīng)嘗試過(guò)銀本位、金本位、金匯兌本位、布雷頓森林體系等不同制度安排，但都未能解決問(wèn)題，主要原因在于儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國(guó)無(wú)法在為世界提供流動(dòng)性的同時(shí)確保幣值的穩(wěn)定。儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國(guó)的國(guó)內(nèi)貨幣政策目標(biāo)與各國(guó)對(duì)儲(chǔ)備貨幣的要求經(jīng)常產(chǎn)生矛盾，其既可能因抑制本國(guó)通脹的需要而無(wú)法充分滿(mǎn)足全球經(jīng)濟(jì)不斷增長(zhǎng)的流動(dòng)性需求，也可能因過(guò)分刺激國(guó)內(nèi)需求而導(dǎo)致全球流動(dòng)性泛濫。從布雷頓森林體系解體后金融危機(jī)屢屢發(fā)生且愈演愈烈的情況來(lái)看，全世界為現(xiàn)行貨幣體系的內(nèi)在缺陷所付出的代價(jià)可能已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出得到的收益。危機(jī)未必是儲(chǔ)備貨幣發(fā)行當(dāng)局的故意，但卻是制度性缺陷的必然。鑒此，我們必須創(chuàng)造性地改革和完善現(xiàn)行國(guó)際貨幣體系，推動(dòng)國(guó)際儲(chǔ)備貨幣向著幣值穩(wěn)定、供應(yīng)有序、總量可調(diào)的方向完善，才能從根本上維護(hù)全球經(jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定。
在推動(dòng)國(guó)際貨幣體系改革的進(jìn)程中，必須積極穩(wěn)妥地推進(jìn)人民幣的國(guó)際化，因?yàn)檫@事關(guān)我們能否有效應(yīng)對(duì)外部沖擊、避免被迫閉關(guān)鎖國(guó)的國(guó)家金融安全問(wèn)題。特朗普政府上臺(tái)后，美國(guó)之前長(zhǎng)期存在的通過(guò)經(jīng)常項(xiàng)目逆差輸出美元流動(dòng)性、資本項(xiàng)目順差完成美元流動(dòng)性回流的全球美元循環(huán)機(jī)制出現(xiàn)了一些變化，不排除這些變化在拜登政府上臺(tái)后加大美國(guó)對(duì)國(guó)際市場(chǎng)美元供給收縮的概率，從而加劇整個(gè)國(guó)際貨幣體系的緊張狀態(tài)，產(chǎn)生使用其他國(guó)際貨幣替代美元的愿望。國(guó)際市場(chǎng)上美元流動(dòng)性的稀缺，將使人民幣作為投資貨幣的價(jià)值進(jìn)一步凸顯。長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)對(duì)美元及美國(guó)主導(dǎo)的國(guó)際貨幣體系高度依賴(lài)，在面臨美國(guó)發(fā)起的一系列金融制裁時(shí)疲于應(yīng)對(duì)，缺乏回旋余地。只有人民幣國(guó)際化，才能使我國(guó)得以依靠自己的貨幣，去支持本國(guó)甚至外國(guó)企業(yè)的跨國(guó)貿(mào)易與投資，從而形成自主可控、旨在服務(wù)我國(guó)市場(chǎng)的全球供應(yīng)鏈，實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)和國(guó)際兩個(gè)循環(huán)的無(wú)縫銜接，從根本上消除匯率波動(dòng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響。人民幣國(guó)際化后，人民幣大規(guī)?？缇逞h(huán)流動(dòng)意味著我國(guó)國(guó)際收支將主要體現(xiàn)為人民幣資金的跨境收付，這無(wú)疑將會(huì)減少幣種錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)，降低國(guó)際收支管理難度，同時(shí)減少儲(chǔ)備增加，改善國(guó)內(nèi)的宏觀(guān)調(diào)控。
最后我想說(shuō)的是，作為國(guó)家的一項(xiàng)重要戰(zhàn)略，人民幣國(guó)際化涉及面廣，影響深遠(yuǎn)，既是推進(jìn)下一步金融改革的重要驅(qū)動(dòng)力量，本身也是改革開(kāi)放的重要組成部分。從這個(gè)意義上講，《人民幣：從市場(chǎng)化到國(guó)際化》既是理論層面的一次探討，也是對(duì)既有金融實(shí)踐的一次總結(jié)。我衷心希望中夏和他的同事們?cè)诖祟I(lǐng)域繼續(xù)深耕，取得更加豐碩的研究成果。
清華大學(xué)五道口金融學(xué)院院長(zhǎng)
張曉慧
2021年2月
前言
當(dāng)前，世界已進(jìn)入百年未有之大變局，我國(guó)面臨復(fù)雜的挑戰(zhàn)和政策抉擇。中美雙邊關(guān)系的緊張局面從貿(mào)易摩擦發(fā)展到科技摩擦，再發(fā)展到局部的金融戰(zhàn)，很大程度上改變了我國(guó)面臨的外部環(huán)境。
美國(guó)抬高對(duì)華關(guān)稅、施加科技封鎖乃至實(shí)施局部金融制裁的做法都使我國(guó)對(duì)外貿(mào)易和投資條件惡化，我國(guó)不僅不可能再靠大規(guī)模對(duì)外貿(mào)易順差積累外匯儲(chǔ)備并以此支撐對(duì)外投資，而且必須針對(duì)這種外部沖擊進(jìn)行迅速有效的調(diào)整。
一些排除中國(guó)的區(qū)域性自貿(mào)協(xié)定相繼形成，中國(guó)面臨一個(gè)日益被主要貿(mào)易集團(tuán)分割和排斥的國(guó)際市場(chǎng)，特別是新冠肺炎疫情進(jìn)一步推動(dòng)本已開(kāi)始的全球供應(yīng)鏈調(diào)整，并導(dǎo)致一些重要的貿(mào)易伙伴出現(xiàn)困難和債務(wù)危機(jī)，使我國(guó)開(kāi)拓國(guó)際市場(chǎng)、在全球配置資源和融入世界分工體系的努力面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)；如果任其發(fā)展惡化，中國(guó)將被迫收縮局限于本國(guó)市場(chǎng)的發(fā)展，無(wú)異于又一次走上了閉關(guān)鎖國(guó)的死路。《區(qū)域全面經(jīng)濟(jì)伙伴關(guān)系協(xié)定》（RCEP）的簽署是一大突破，將在區(qū)域貿(mào)易一體化的基礎(chǔ)上，提出區(qū)域內(nèi)的貨幣合作以及區(qū)內(nèi)貨幣與區(qū)外貨幣的關(guān)系問(wèn)題。
我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)在走向世界的過(guò)程中必然伴隨著金融市場(chǎng)和資本項(xiàng)目的逐漸開(kāi)放，需要有屬于自己的國(guó)際金融中心、全球金融機(jī)構(gòu)網(wǎng)絡(luò)和跨國(guó)支付體系。我國(guó)對(duì)其他國(guó)際儲(chǔ)備貨幣及其主導(dǎo)的國(guó)際貨幣金融體系的高度依賴(lài)，使我們?cè)诿鎸?duì)國(guó)外對(duì)華金融制裁的威脅時(shí)變得十分脆弱，有被完全排除在主要儲(chǔ)備貨幣支付體系之外、我國(guó)對(duì)外貿(mào)易和金融交易不得不中斷的巨大風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)的貨幣金融體系支持和帶動(dòng)貿(mào)易與投資走向世界的能力嚴(yán)重不足，軟肋愈發(fā)凸顯。
還應(yīng)看到，我國(guó)國(guó)際收支已進(jìn)入基本平衡狀態(tài)，隨著未來(lái)我國(guó)儲(chǔ)蓄率的逐步降低和資本市場(chǎng)的進(jìn)一步開(kāi)放，經(jīng)常項(xiàng)目與資本項(xiàng)目可能進(jìn)入一個(gè)國(guó)際收支動(dòng)態(tài)平衡的新格局，順差和逆差可能不規(guī)則地交替出現(xiàn)。我們迄今已經(jīng)習(xí)慣的、以維持經(jīng)常賬戶(hù)順差并管住資本賬戶(hù)為特點(diǎn)的國(guó)際收支管理和調(diào)節(jié)方式是否應(yīng)當(dāng)調(diào)整也是一個(gè)挑戰(zhàn)。
為了應(yīng)對(duì)上述嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，中國(guó)需要以自身大規(guī)模的市場(chǎng)為基礎(chǔ)、用自己的貨幣和生產(chǎn)實(shí)力開(kāi)拓屬于自己的國(guó)際市場(chǎng)份額。我國(guó)政府提出了雙循環(huán)發(fā)展戰(zhàn)略，即以?xún)?nèi)循環(huán)為主、內(nèi)循環(huán)與外循環(huán)相互促進(jìn)的新發(fā)展戰(zhàn)略。這樣一個(gè)新的發(fā)展戰(zhàn)略需要我們?cè)趯?shí)踐中不斷體會(huì)和完善。我們認(rèn)為，以?xún)?nèi)循環(huán)為主，意味著要把國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)體系和市場(chǎng)體系進(jìn)一步做大、做深、做強(qiáng)，使我國(guó)自身的發(fā)展需要成為我國(guó)一切資源配置的目的與核心。同時(shí)這個(gè)內(nèi)循環(huán)必須是開(kāi)放的，是與國(guó)際市場(chǎng)聯(lián)通的，是一個(gè)與全球大循環(huán)互通有無(wú)、互相借鑒、適當(dāng)分工的。內(nèi)循環(huán)與外循環(huán)之間是一個(gè)以我為主、互相促進(jìn)的關(guān)系。
在夯實(shí)國(guó)內(nèi)大循環(huán)的基礎(chǔ)并繼續(xù)積極主動(dòng)走出去開(kāi)拓國(guó)際經(jīng)濟(jì)合作空間的過(guò)程中，要防范因外部各種經(jīng)濟(jì)、金融和地緣政治的沖擊而帶來(lái)的巨大風(fēng)險(xiǎn)。市場(chǎng)的反應(yīng)和調(diào)整會(huì)集中通過(guò)匯率的變化體現(xiàn)出來(lái)。在匯率制度的選擇上，是繼續(xù)堅(jiān)持匯率市場(chǎng)化改革、推動(dòng)人民幣從市場(chǎng)化走向國(guó)際化，從而支持國(guó)內(nèi)和國(guó)際兩個(gè)循環(huán)在本幣基礎(chǔ)上最大程度的統(tǒng)一？還是出于 “浮動(dòng)恐懼”“超調(diào)恐懼”和 “資本外逃恐懼”而加強(qiáng)對(duì)匯率的干預(yù)，暫時(shí)放棄市場(chǎng)化改革，從而推遲人民幣國(guó)際化的進(jìn)程？
本書(shū)所要闡明和強(qiáng)調(diào)的是，靈活匯率制度的選擇、相關(guān)外匯市場(chǎng)的建設(shè)以及在此基礎(chǔ)上的人民幣國(guó)際化是應(yīng)對(duì)嚴(yán)峻的外部挑戰(zhàn)、實(shí)現(xiàn)雙循環(huán)戰(zhàn)略的必經(jīng)之路。只有靈活的匯率體系，才能對(duì)各種外部條件的沖擊和國(guó)際收支的失衡作出及時(shí)的反應(yīng)，發(fā)揮減震器和緩沖器的作用；只有靈活的匯率，才能使我國(guó)避免過(guò)度使用其他國(guó)家發(fā)行的儲(chǔ)備貨幣對(duì)外匯市場(chǎng)進(jìn)行不可持續(xù)的干預(yù)，避免為了穩(wěn)定匯率而施加各種外匯管制，從而避免由此引起的一系列宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)失衡以及貿(mào)易和資本交易的窒息；只有進(jìn)一步放開(kāi)外匯管制，我國(guó)才能放手發(fā)展在岸國(guó)際金融中心城市，擺脫對(duì)離岸金融中心的通道依賴(lài)，人民幣才能充分借助我國(guó)超大規(guī)模市場(chǎng)的吸引力，在經(jīng)常和資本兩大賬戶(hù)、貨物貿(mào)易和金融資產(chǎn)兩大領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)循環(huán)流通，被全球合作伙伴廣泛接受和使用。只有人民幣國(guó)際化，才能使我國(guó)依靠自己的貨幣，支持本國(guó)甚至外國(guó)企業(yè)的跨國(guó)貿(mào)易與投資，形成一個(gè)自主可控的全球供應(yīng)鏈，實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)循環(huán)和國(guó)際循環(huán)的統(tǒng)一。
本書(shū)第一章以跨國(guó)實(shí)證分析為基礎(chǔ)，分析了國(guó)內(nèi)外對(duì)外匯市場(chǎng)干預(yù)造成的宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)影響，并揭示其規(guī)律性?；趪?guó)際比較的實(shí)證研究表明，在現(xiàn)有的國(guó)際貨幣體系框架下，靈活的匯率制度是絕大多數(shù)國(guó)家的必然選擇。持續(xù)大規(guī)模地干預(yù)匯率不僅會(huì)產(chǎn)生直接代價(jià)，也會(huì)付出不必要的宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)代價(jià)，包括對(duì)物價(jià)、實(shí)際利率及資產(chǎn)價(jià)格的影響。外匯干預(yù)無(wú)法遏制資本外流、不利于風(fēng)險(xiǎn)管理市場(chǎng)的發(fā)育，也不利于貨幣國(guó)際化。
1994年、2005年、2015年三次匯率政策調(diào)整也說(shuō)明均衡匯率不能主觀(guān)判斷，需由市場(chǎng)決定。
本書(shū)第二章討論實(shí)行浮動(dòng)匯率需要滿(mǎn)足的宏觀(guān)微觀(guān)經(jīng)濟(jì)條件，并使用宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)脆弱性評(píng)估方法和系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估方法兩套指標(biāo)，對(duì)中國(guó)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)健性進(jìn)行了系統(tǒng)評(píng)估。從字面上解讀浮動(dòng)匯率容易給人以純粹自由放任的錯(cuò)覺(jué)，但實(shí)際上凡是成功的浮動(dòng)匯率都要求一國(guó)堅(jiān)持以規(guī)則為基礎(chǔ)的、高度自律的宏觀(guān)微觀(guān)經(jīng)濟(jì)管理，重點(diǎn)包括管住貨幣發(fā)行、管住政府債務(wù)特別是凈負(fù)債、管住外債總額特別是短期外債規(guī)模。在確保宏觀(guān)微觀(guān)經(jīng)濟(jì)不出現(xiàn)大的失衡的基礎(chǔ)上，應(yīng)克服對(duì)匯率超調(diào)的恐懼，使匯率充分靈活地浮動(dòng)。
本書(shū)第三章論述外匯衍生品市場(chǎng)的發(fā)展對(duì)于管理匯率風(fēng)險(xiǎn)的重要性。近年來(lái)，我國(guó)外匯衍生品市場(chǎng)取得了一定發(fā)展，但仍然是我國(guó)走向浮動(dòng)匯率和資本市場(chǎng)進(jìn)一步開(kāi)放所面臨的重要短板，場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)也仍是空白。建立外匯期貨市場(chǎng)有助于滿(mǎn)足中小企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖需求，且具有標(biāo)準(zhǔn)化、信用風(fēng)險(xiǎn)低、透明度高、利于監(jiān)管等諸多優(yōu)勢(shì)，還可以發(fā)揮 “穩(wěn)定器”的作用，是現(xiàn)貨市場(chǎng)及場(chǎng)外市場(chǎng)的重要補(bǔ)充。同時(shí)，審慎監(jiān)管對(duì)于確保外匯衍生品市場(chǎng)的穩(wěn)定性至關(guān)重要，下一步，應(yīng)逐漸從實(shí)需原則過(guò)渡到以市場(chǎng)主導(dǎo)的風(fēng)險(xiǎn)管理原則。
本書(shū)第四章探討在浮動(dòng)匯率下開(kāi)放資本市場(chǎng)并推動(dòng)人民幣進(jìn)一步國(guó)際化的途徑。與我國(guó)經(jīng)濟(jì)體量相比，人民幣國(guó)際化和資本市場(chǎng)的開(kāi)放不是超前了，而是落后了。我國(guó)必須盡快創(chuàng)造實(shí)行浮動(dòng)匯率的條件，并以此使人民幣的國(guó)際化程度與實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展和開(kāi)放的要求相適應(yīng)。在人民幣可以自由浮動(dòng)、進(jìn)一步完善外匯衍生品市場(chǎng)、管住貨幣總量和外債總量的基礎(chǔ)上，我國(guó)資本市場(chǎng)可以逐步擴(kuò)大開(kāi)放，并輔以一系列配套措施，包括發(fā)展和完善債券期貨市場(chǎng)與股票期貨市場(chǎng)、在證券資本大量流入時(shí)建立外匯平準(zhǔn)基金等。
本書(shū)的研究表明，為人為穩(wěn)住匯率而采取的干預(yù)措施看似實(shí)現(xiàn)了 “穩(wěn)定”，但卻以國(guó)內(nèi)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)變量的扭曲為代價(jià)。越是面臨外部壓力的關(guān)鍵時(shí)刻，靈活匯率制度的優(yōu)勢(shì)越明顯。面對(duì)嚴(yán)峻復(fù)雜的國(guó)際環(huán)境，匯率政策的選擇很可能由一個(gè) “好壞”的問(wèn)題升級(jí)為 “生死”的問(wèn)題。人民幣走向充分浮動(dòng)是我國(guó)的合理選擇，也是人民幣國(guó)際化和資本市場(chǎng)進(jìn)一步開(kāi)放的基礎(chǔ)。人民幣國(guó)際化不是一個(gè)可以犧牲的次要訴求，而是一個(gè)事關(guān)中國(guó)經(jīng)濟(jì)能否有效應(yīng)對(duì)外部沖擊、避免被迫閉關(guān)鎖國(guó)的重大課題。
本書(shū)凝結(jié)著作者過(guò)去幾十年工作中對(duì)匯率政策和人民幣國(guó)際化問(wèn)題的持續(xù)觀(guān)察和深入思考，書(shū)中觀(guān)點(diǎn)多受益于實(shí)際工作經(jīng)歷和國(guó)內(nèi)外具體案例的啟發(fā)。此次有機(jī)會(huì)通過(guò)系統(tǒng)、規(guī)范的經(jīng)濟(jì)學(xué)分析方法加以總結(jié)、提煉和證實(shí)，并通過(guò)與國(guó)內(nèi)外很多機(jī)構(gòu)和專(zhuān)家的反復(fù)探討得以進(jìn)一步豐富和完善，最終有了本書(shū)的問(wèn)世。衷心希望本書(shū)的出版能呈現(xiàn)給讀者觀(guān)察與思考中國(guó)匯率問(wèn)題和人民幣國(guó)際化的一個(gè)新視角，甚或激發(fā)進(jìn)一步研究的興趣。當(dāng)然，本書(shū)討論政策，但不等于政策，僅代表作者個(gè)人學(xué)術(shù)觀(guān)點(diǎn)，與供職單位無(wú)關(guān)，文責(zé)自負(fù)。
金中夏 趙岳 王浩斌
2021年 2月
后記
在本書(shū)即將付梓之際，我們既感到由衷的欣喜，又感到忐忑不安。當(dāng)前，世界已進(jìn)入百年未有之大變局，中國(guó)面臨著復(fù)雜的挑戰(zhàn)和政策抉擇，我們作為中國(guó)經(jīng)濟(jì)與貨幣政策的工作者和研究人員，既是重大變革的幸運(yùn)見(jiàn)證者，又肩負(fù)著時(shí)代賦予的責(zé)任和使命。有關(guān)各方對(duì)匯率政策和人民幣國(guó)際化始終存在不同聲音，我們也從未停止對(duì)此進(jìn)行思考和探索，在研究的過(guò)程中經(jīng)歷了反反復(fù)復(fù)的困惑與頓悟，也享受著學(xué)習(xí)和思考帶來(lái)的巨大樂(lè)趣。作為研究者，我們力求客觀(guān)、真實(shí)、中肯地呈現(xiàn)我們的研究成果。在選擇研究方法時(shí)，有兩條路可走，一條是以給定政策為前提，另一條是將政策本身作為研究對(duì)象。我們以建設(shè)性的態(tài)度選擇了后者，我們認(rèn)為這種研究對(duì)于決策者和實(shí)踐者更有價(jià)值。
本書(shū)的研究實(shí)際上是基于我們?cè)谶^(guò)去四分之一世紀(jì)對(duì)匯率問(wèn)題的持續(xù)觀(guān)察、研究和思考。它也得益于過(guò)去數(shù)年我們?cè)趪?guó)際貨幣基金組織參與的重要討論，包括有關(guān)多邊和雙邊匯率監(jiān)督政策以及有關(guān)資本流動(dòng)的機(jī)構(gòu)觀(guān)點(diǎn)的討論；得益于對(duì)近年來(lái)一些重要國(guó)家案例的研究，特別是對(duì)于美國(guó)、日本、印度、俄羅斯、巴西、阿根廷、埃及和巴基斯坦等國(guó)在匯率制度、資本賬戶(hù)管理和外匯衍生品市場(chǎng)方面的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)的研究。對(duì)于一些涉及外匯衍生品市場(chǎng)的專(zhuān)業(yè)性問(wèn)題，我們專(zhuān)門(mén)安排了與國(guó)際貨幣基金組織貨幣與資本市場(chǎng)部、芝加哥外匯期貨市場(chǎng)和倫敦外匯市場(chǎng)專(zhuān)家的討論，并對(duì)香港特別行政區(qū)外匯市場(chǎng)和中國(guó)內(nèi)地外匯市場(chǎng)有關(guān)專(zhuān)家進(jìn)行了走訪(fǎng)和調(diào)研。
本書(shū)是中國(guó)金融四十人論壇（CF40）課題研究成果。本書(shū)的初步結(jié)論早在2019年8月就聽(tīng)取了有關(guān)專(zhuān)家學(xué)者和金融管理部門(mén)有關(guān)人員的意見(jiàn)和反饋，此后又在修改和擴(kuò)展過(guò)程中進(jìn)一步聽(tīng)取有關(guān)專(zhuān)家領(lǐng)導(dǎo)的反饋和提問(wèn)，在提交中國(guó)金融四十人論壇評(píng)審前，還特別征求了20世紀(jì)90年代初以來(lái)參與過(guò)匯率政策制定的幾位資深專(zhuān)家領(lǐng)導(dǎo)的意見(jiàn)。他們的意見(jiàn)給了我們極大的鼓勵(lì)，也使我們更加深切地認(rèn)識(shí)到進(jìn)一步推進(jìn)人民幣匯率市場(chǎng)化改革和金融市場(chǎng)開(kāi)放的挑戰(zhàn)性和重要性。本課題報(bào)告于2020年8月在中國(guó)金融四十人論壇進(jìn)行中期評(píng)審，并于2020年11月順利結(jié)題。
在此，我們感謝幾位曾經(jīng)或正在中國(guó)人民銀行和財(cái)政部工作的資深匿名專(zhuān)家領(lǐng)導(dǎo)的寬容、鼓勵(lì)和批評(píng)意見(jiàn)；感謝中國(guó)金融四十人論壇提供的支持和良好的討論交流平臺(tái)，感謝中國(guó)金融四十人論壇王海明秘書(shū)長(zhǎng)的支持和理解；感謝北京大學(xué)厲以寧老師、清華大學(xué)五道口金融學(xué)院張曉慧女士在百忙之中為本書(shū)作序；感謝中國(guó)社會(huì)科學(xué)院余永定老師、國(guó)家外匯管理局王春英女士、北京大學(xué)國(guó)家發(fā)展研究院黃益平老師、哥倫比亞大學(xué)商學(xué)院魏尚進(jìn)老師、安信證券高善文先生對(duì)本書(shū)出版提出的寶貴建議或鼓勵(lì)與支持；感謝多位同事給予的點(diǎn)評(píng)；感謝國(guó)際貨幣基金組織經(jīng)濟(jì)學(xué)家周建平女士、Eckhold Kelly、Qureshi Asad、Saborowski Christian先生、芝加哥商品期貨交易所 Derek Sammann先生、中國(guó)金融期貨交易所張曉剛先生、交通銀行肖霆先生、中國(guó)銀行侯菲女士、張震先生等專(zhuān)家的寶貴意見(jiàn)和建議；感謝國(guó)際貨幣基金組織經(jīng)濟(jì)學(xué)家謝沛初先生在課題前期的分析工作以及在具體實(shí)證分析方法論上的建議；感謝中歐國(guó)際交易所朱鈞鈞先生提供的寶貴資料和建議。在向以上專(zhuān)家致謝時(shí)，我們不特別強(qiáng)調(diào)他們的職務(wù)和頭銜，為的是凸顯本書(shū)的研究性質(zhì)。
我們認(rèn)真研究和分析了各方意見(jiàn)，最大限度地加以吸收，同時(shí)也注意保持自身觀(guān)點(diǎn)的獨(dú)立性。原報(bào)告第四章還有第三和第四兩小節(jié)，分別討論新冠肺炎疫情下的人民幣國(guó)際化及其對(duì)匯率的影響，屬于假設(shè)性探討或涉及操作性技術(shù)問(wèn)題，未納入本書(shū)。
此外，感謝何心怡、Alena Zhang、陳新禹、伍立楊在資料整理和數(shù)據(jù)收集方面的助研工作。感謝中國(guó)金融四十人論壇秘書(shū)處金石為、編輯部蘇向輝和中國(guó)金融出版社張鐵主任在成書(shū)過(guò)程中提供的悉心幫助。
還有最重要的，我們想特別表達(dá)對(duì)家人最深的感恩與思念。長(zhǎng)期以來(lái)，我們把大量業(yè)余時(shí)間花在工作與研究方面，犧牲了太多與他們相聚的美好時(shí)光，也有人承受了新冠肺炎疫情背景下與至親的永別及巨大的痛苦。我們只有更加努力地工作、更好地生活，才能告慰和報(bào)答親人與家庭。
本書(shū)完稿之際，新冠病毒仍肆虐全球，病毒為人類(lèi)帶來(lái)苦難的同時(shí)，也深刻改變著國(guó)際格局，孕育著新的機(jī)會(huì)。病毒沒(méi)有國(guó)界，只有全球攜手，共克時(shí)艱，才能最終戰(zhàn)勝疫情。展望未來(lái)，我們充滿(mǎn)信心和期待，相信病毒必?cái)?、生命必勝。我們也相信，人民幣從市?chǎng)化走向國(guó)際化，道阻且長(zhǎng)，卻是正確的方向。堅(jiān)定作出正確的戰(zhàn)略選擇，抗擊疫情或?qū)⒊蔀槿嗣駧艊?guó)際化的新起點(diǎn)，譜寫(xiě)中國(guó)與世界互利共贏的新篇章。
面臨復(fù)雜而宏大的時(shí)代課題，書(shū)中觀(guān)點(diǎn)難免一孔之見(jiàn)，對(duì)于其中存在的任何偏頗、疏漏乃至謬誤，作者承擔(dān)全部責(zé)任。作為拋磚引玉的努力，我們也歡迎各方批評(píng)指正，并繼續(xù)研究和討論。
關(guān)于作者
金中夏
CF40書(shū)系 
新金融書(shū)系 
