要點：
全球經濟的財政緊縮與貨幣擴張
OECD國家普遍面對貨幣寬松、財政緊縮的政策環(huán)境。美國明年將遭遇“財政懸崖”，影響GDP達1.5個百分點。歐洲短期會保持穩(wěn)定，但要徹底消除債務風險、建立財政甚至政治聯盟，依然任重道遠。不過基于如下三個方面的原因，我們預期全球GDP增長將從今年的3.1%提高到明年的3.5%：第一，主要央行已經或者即將實施寬松的貨幣政策；第二，歐洲為了控制尾部風險而采取的一系列措施；第三，新興市場經濟具有較大的財政與貨幣政策擴張的空間。
經濟是真反彈還是假復蘇？
9月PMI、信貸、固定資產投資、社會零售和出口等經濟指標普遍出現改善的跡象，特別是鐵路投資強勢反彈，市場形成了對增長復蘇的預期。不過經濟下行的風險依然存在，部分投資者對換屆之后的刺激政策期望過高。但可能導致經濟硬著落的兩大風險因素住房與出口再度顯著下挫的可能性已經降低。而基礎設施投資也可能繼續(xù)穩(wěn)步回升。我們預期中國經濟增長從2012年的7.7%提高到2013年的8.1%。
中國經濟增長的“新常態(tài)”
我們認為經濟增長不太可能呈現V-型或者U-型反彈。就業(yè)市場狀況持續(xù)偏緊，通脹也相對穩(wěn)定，表明經濟活動沒有明顯低于其潛力。一些分析也表明目前增長潛力已經回落。這些都表明未來一個階段8%左右可能成為中國經濟增長的“新常態(tài)”，這其實就是我們一直預期的從經濟奇跡到常規(guī)增長的轉型，與之相伴的將是相對較低的增長速度、相對較高的通脹壓力、有所改善的收入分配、更為平衡的經濟結構、加速的產業(yè)升級以及更為激烈的經濟周期。
經濟決策需要新思維
為了適應經濟增長的“新常態(tài)”，經濟與投資決策者首先需要接受那些已經或者正在發(fā)生的轉變，其中包括：一、增長不可能再回到10%的水平，因此經濟政策要避免過度刺激；二、勞動市場已經開始出現短缺，但產業(yè)轉型過程中就業(yè)的壓力并不會減輕；三、經濟再平衡已經開始但仍然任重道遠。基于這些變化，我們認為單純追求GDP增長的目標已經不再合適，政府的功能也應該由動員資源、支持增長轉變?yōu)閯?chuàng)造鼓勵創(chuàng)新、支持升級，經濟政策的評價主體也可以考慮由單一的上級政府轉向上級、市場與百姓的組合。
“寬財政、穩(wěn)貨幣、促改革、微調住房限購”
第一，以積極的財政政策鞏固穩(wěn)增長的成果，同時防止投資過度反彈。第二，貨幣政策宜暫停進一步寬松，盡量穩(wěn)定市場流動性狀況。第三，監(jiān)管當局與金融機構應共同嚴格防范金融的系統(tǒng)性風險。第四，考慮適度微調住房限購，既防止價格強勢反彈又避免投資大幅下滑。 第五，建立與完善勞動力市場的信息體系與調控系統(tǒng)，并逐步安排對農民工的培訓。第六，加快結構改革，推動經濟平穩(wěn)適應“新常態(tài)”，支持可持續(xù)增長。
對第二季度報告分析的簡單評估
總體看來第二季度的分析報告對短期經濟形勢的把握比較準確，尤其是“短周期見底、長周期放緩難免”的判斷符合第三季度的增長態(tài)勢。報告還準確預言政策力度會有所加大，盡管對通脹壓力的估計略顯保守。本報告支持第二季度報告提出的關于現行經濟增速沒有明顯低于潛力的基本推測，這也正是本報告提出的中國經濟已經進入“新常態(tài)“的依據之一。最后，本報告支持第二季度報告提出的關于不應大幅放松房地產市場調控的基本立場。
全球經濟的財政緊縮與貨幣擴張
OECD國家當前面對的宏觀政策環(huán)境是財政緊縮和貨幣擴張。今年以來全球經濟增速有所放緩，而且近期商業(yè)信心持續(xù)走低，經濟下行的風險依然存在。但有三個方面的因素令我們相信全球GDP增長可能從2012年的3.1%緩慢提速到2013年的3.5%：第一，各發(fā)達國家央行已經或者即將實施寬松的政策政策；第二，歐洲為了控制尾部風險而采取的一系列措施，包括銀行注資和結構與財政改革等；第三，新興市場經濟依然具有較大的財政與貨幣政策擴張的空間。
發(fā)達國家的量化寬松政策正在走入新的階段（圖一）。9月美聯儲決定實施第三階段的量化寬松政策，無限期地每月購買400億美元以房貸為基礎的資產。在同一個月，日本銀行將資產購買項目的規(guī)模從10萬億日元大幅擴大到80萬億日元。英格蘭銀行很可能于11月宣布一個高達500億英鎊的資產購買計劃。歐洲央行也有可能開始無限額地購買外圍國家發(fā)行的短期債券。這些措施起碼在短期內會支持市場信心。
圖一、世界主要央行資產負債表的擴張
資料來源：CEIC。
圖二、大宗商品價格對通脹的壓力
資料來源：CEIC。
量化寬松政策的一個可能后果是推動通貨膨脹上升，如果大宗商品價格急劇上升，可能對通脹和增長帶來巨大沖擊，不過目前看來這個風險尚不大（圖二）。除了黃金價格以外，大部分大宗商品價格并沒有因新的量化寬松政策大幅上升。其中一個重要的原因是包括中國在內的全球經濟疲軟，在一定程度上遏制了對大宗商品的需求。但未來這是一個需要緊密觀察的風險因素。
與此同時，自全球金融危機以來多數發(fā)達國家的財政政策一直處于緊縮狀態(tài)（圖三）。OECD國家財政赤字削減的規(guī)模，在2011年相當于GDP的0.9%，而在2012年則相當于GDP的1%。2012年財政赤字縮減幅度最大的是歐元區(qū)，可能相當于 GDP的1.4%。其中希臘、葡萄牙和意大利的調整幅度接近各自GDP的3%。但日本和瑞典卻同時存在財政擴征，2012年財政赤字擴大相當于各自GDP的0.2%。
未來發(fā)達國家的經濟增長將會呈現顯著的差別。美國的主要挑戰(zhàn)是短期的財政問題，而歐元區(qū)的主要挑戰(zhàn)是長期債務風險。美國企業(yè)與銀行的資產負債表已經初步修復，但面臨巨大的“財政懸崖”，若新的國會不采取延期措施，明年財政開支削減將高達2000億美元，相當于GDP的1.5%。部分歐洲經濟正經歷嚴重的財政緊縮與財務壓力，去杠桿化也仍然在進行之中。不過短期內歐元區(qū)有足夠的意愿和能力將希臘留在貨幣聯盟之內，因此，其經濟增長可能在2013年的第一季度轉負為正。但歐元區(qū)何時才能真正化解債務風險、重返穩(wěn)定增長的軌道尚未可知。尤其是關于貨幣聯盟需要財政聯盟和政治聯盟配合的新的共識，意味著歐元的未來仍然具有較大的不確定性。
不過近期全球經濟增長的格局很可能將由新興市場經濟而不是發(fā)達國家經濟決定。大多數新興市場經濟仍然擁有較大的貨幣政策與財政策擴張的空間，可能促使它們的GDP增長由2012年的5.1%加快到2013年的5.6%（圖四）。發(fā)達經濟增長速度相對緩慢，而新興市場經濟尤其是中國經濟在全球經濟中的地位越來越重要。
圖三、各國持續(xù)的財政環(huán)境緊縮
資料來源：CEIC。
圖四、部分新興市場經濟擴張空間
資料來源：CEIC。
中國經濟指標觸底回升？
今年第三季度GDP同比增長7.4%，低于第一季度的8.1%和第二季度的7.8%（圖一）。不過九月份各項經濟指標普遍改善，市場人士與政府官員普遍判斷經濟增長很可能已經在第三季度見底，將從第四季度開始緩步回升。
導致這一輪經濟下行然后穩(wěn)定的一個重要原因，是基礎設施投資在 2009年年中以后的快速下降以及2012年3月之后的穩(wěn)步回升（圖五）。最初的政策支持集中在電力、水利和交通領域的在建項目。最近政府進一步加大了鐵路建設的支持力度，包括將全年鐵路投資的規(guī)模從 4000億元增加到6300億元；將全國的鐵路行業(yè)分解成七個公司以緩解銀行對單個企業(yè)信貸敞口的限制；以及財政部為鐵路貸款提供信用擔保。鐵路投資從頭八個月同比下降23%轉為9月份增長97%。房地產與制造業(yè)投資一直保持著疲軟的態(tài)勢，但最近已經出現企穩(wěn)的初步跡象。
增長減速的另一個原因是出口放慢，第二季度出口平均增長8%，到7、8月分別降到1%和2.7%，對歐洲的出口更是下降了10%。不過9月出口已經回升9.9% （圖六）。出口增長能否企穩(wěn)還存在不確定性，不過美國的制造業(yè)采購經理指數PMI四個月來首次回升到榮枯線至上，如果歐洲經濟能夠真正走出經濟衰退，全球經濟穩(wěn)步加速，那么出口增長完全有可能保持相對平穩(wěn)。
圖五、固定資產投資增長（%）
資料來源：CEIC。
圖六、出口增長（%）
資料來源：CEIC。
消費的表現一直相對穩(wěn)定，社會零售總額增長不僅從7、8月的13%上升到9月的14%以上，而扣除零售價格指數之后的實際零售增長從年初開始一直在加速（圖七）。分產品看，家具和電器的銷售正在加速，而珠寶和汽車的銷售則相對疲軟。這表明穩(wěn)健的普通消費品需求與和疲軟的奢侈品需求之間的對比變得日益明顯。而背后支持這一變化的因素正是經濟結構的再平衡，包括從企業(yè)利潤到居民收入的再分配。
圖七、名義與實際零售總額增長（%）
資料來源：CEIC。
圖八、工業(yè)生產與PMI生產指數
資料來源：CEIC。
同樣，工業(yè)生產增長也已經在第三季度止跌企穩(wěn)，而且輕重工業(yè)同時得到了改善（圖八）。大宗商品領域去庫存化已經進行了相當一段時期，個別產品如水泥的產出已經大幅反彈，其他一些產品如鋼鐵等的生產依然相對疲軟。還有一個令市場人士心懷疑慮的是非常緩慢的發(fā)電增長，我們認為它所反映的其實是過去能耗較大的重工業(yè)降速導致的產出構成的變化。按照這個邏輯推理，未來經濟回升時電力消費增長反彈的速度也許將更快。
真反彈還是假復蘇？
今年年中前后，不少經濟學家曾經判斷經濟增長已經在第二季度見底。官方智庫如國家信息中心和國務院發(fā)展研究中心等分別編制的經濟領先指數也連續(xù)幾個月反彈。不過第三季度經濟回升這一判斷很快落了空，經濟活動反而進一步疲軟。究其原因，當然與政府采取的相對保守的刺激措施有關。但另外兩個突然間發(fā)生的變化也促成了第三季度初期經濟增長再度下探：一是出口增長突然減速，不但直接降低了經濟增長速度，也對國內的投資和消費造成了一些負面影響；二是中央檢查各省的住房限購政策，可能短期影響了房市的信心。
那么9月經濟活動普遍改善會不會又是一次假復蘇？這種可能性是存在的。我們著重關注三類風險因素，第一類是一些目前支撐經濟活動但有可能很快消失的因素。比如，目前有一部分企業(yè)家和投資者期待政府換屆之后會采取新的刺激政策，因此他們目前寧愿勉強維持，也不愿裁人、關廠。如果到時候這一期望落空，也許就會出現新一波企業(yè)倒閉潮。個別地方的政府甚至要求企業(yè)在十八大以前暫時不要裁人，也可能意味著十八大之后存在就業(yè)市場與經濟活動疲軟的風險。
第二類是過去一年多來中國一直面對的經濟硬著落的風險，主要來自于住房與出口兩個領域。房地產投資占到固定資產投資的20%以上，如果加上上、下游產業(yè)如建材和家具等，影響面就更為廣泛。而出口占到GDP的25%，而且勞動密集度非常高。無論是房地產市場崩潰還是全球經濟再次陷入衰退，都會顯著增加中國就業(yè)、投資與增長的風險。另外，不論經濟下行是由什么因素導致，短期內最為有效的穩(wěn)增長手段仍然是政府增加基礎設施投資。
出口的風險值得密切觀察，不過如果世界經濟增長實現如我們所預期的緩慢回升，短期內出口再次大幅下挫的可能性就比較小。
住房市場有長期風險，但短期風險主要是由限購政策引起的。目前全國的住房面積總計為20萬億平方米，盡管平均住房自有率已經達到79%，但其中38%的家庭住房或者42%的面積是在過去十年建造的。2020年之前每年新增住房需求可能達到800萬套。為了避免長、短期的風險，政府希望未來住房市場發(fā)展能夠實現量增價穩(wěn)。具體的措施就是從2011年4月開始在全國個大中城市實施的限購。限購不是最有的政策選擇，但對于擠壓投資需求和遏制房價上漲還是有效的。投資性購房需求占總需求的比重從2009-2011年的近20%下跌到到2012年的6%（表一）。
但房地產市場的調整，也帶來了一些其他的變化，比如投資下降壓迫經濟增長，地方政府土地出讓收入減少，甚至可能放大財政與金融風險。自2011年下半年以來，地方政府與中央政府幾度博弈，限購政策已經出現了實質性的松動，具體體現在允許改善性住房需求以及支持普通住宅建設。今年以來，住房市場回暖的勢頭很明顯，許多城市出現了交易量反彈和價格回升的現象，住房新開工面積也在8月首次增加。
表一、住房限購政策擠出了大量的投資需求
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2007 |
2008 |
2009 |
2010 |
2011 |
2012E |
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投資需求 |
百萬套 |
1.3 |
0.2 |
1.0 |
1.5 |
1.5 |
0.4 |
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占總需求 |
29% |
6% |
16% |
19% |
18% |
6% |
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平均價格 |
元/米2 |
3,241 |
3,655 |
4,427 |
4,724 |
5,011 |
5,237 |
|
百平米價 |
百萬元 |
0.32 |
0.37 |
0.44 |
0.47 |
0.50 |
0.52 |
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總投資 |
萬億元 |
430 |
89 |
464 |
704 |
744 |
234 |
資料來源：國家統(tǒng)計局和巴克萊研究。
第三類是政府支持經濟增長的力度，簡單地說就是基礎設施投資增長的前景。經濟疲軟時，政府往往會采取很多措施支持經濟增長，包括刺激消費、出口與投資。但是對政府來說，最有效的手段其實就是直接增加基礎設施的投資。短期內防范經濟硬著落也同樣要靠投資。過去幾個月來，國家發(fā)展改革委員會審批了大批城市軌道交通與機場等項目，中央政府也采取措施支持鐵路建設。這些均表明未來基礎設施投資可能會持續(xù)回升，從而降低經濟回落的風險。不過最近各地方政府紛紛推出大規(guī)模的投資計劃，總額達20萬億元以上。不過這些項目大多是中長期計劃，多數缺乏切實可行的融資計劃，因此短期內實施的可能性并不大。
不過今年以來一再引發(fā)市場對經濟復蘇前景憂心忡忡的是持續(xù)委靡不振的新增貸款。這可能是因為商業(yè)銀行與銀監(jiān)會加強了對信貸風險的控制，同時，2010年以來社會融資結構已經發(fā)生了很大的變化，過去主要依靠間接融資支持經濟增長的局面正在不斷改變。今年頭三個季度，銀行新增貸款達到6.7萬億元，比去年同期增長18.3%。但社會融資總量達到11.7萬億元，同比上升19.6%。其中債券融資總量比去年同期上升85.7%。如果光看今年第三季度，表外業(yè)務、資本市場和其他形式的融資總量為2.1萬億元，超過新增貸款總量1.9萬億元。9月廣義貨幣M2的增速也重新攀升到14%以上。這些都表明實際的融資條件已經發(fā)生了改善。
綜合起來看，9月經濟活動的改善能否成為新的起點還有待觀察。經濟下行的風險確實存在，尤其是如果部分企業(yè)對換屆之后刺激政策的預期落空的話。不過，只要房市與出口不發(fā)生大的風險，而且基礎設施投資能夠保持目前的趨勢穩(wěn)步加強，那么經濟增長應該會有所回升，盡管這個回升的幅度不會很大。我們預計2012年的GDP增長為7.7%，而2013年的增長則略微上升到8.1%。
經濟增長的“新常態(tài)”
自2011年年中以來，市場參與者對中國經濟硬著落的擔憂一直沒有間斷過。今年三月開始，政府增強了穩(wěn)增長措施的力度，中央銀行幾次降息、調減存款保證金比例并對商業(yè)銀行貸款決策進行窗口指導，國家發(fā)改委也加快項目審批的速度，尤其是給一大批清潔能源、軌道交通以及機場等項目開了綠燈?？上У氖?，部分投資者對上述措施的效果深感失望，因為經濟增長沒有如2009年那樣強勢反彈。部分投行經濟學家一再指責經濟決策嚴重滯后于經濟周期。但市場人士可能沒有意識到的，決策者的思路已經發(fā)生了轉變，如果說過去經濟政策的目標是“刺激增長”的話，現在的政策目標則已經轉變?yōu)?ldquo;穩(wěn)定增長”。
導致決策者與投資者對經濟形勢判斷發(fā)生差別，可能有技術層面的原因，比如市場普遍不信任官方統(tǒng)計數據。投資者往往根據上市公司生產、銷售和盈利的數據來判斷宏觀經濟形勢。在這一次經濟調整過程中，消費相對比較平穩(wěn)，對經濟增長的貢獻也進一步增加。但上市公司所經營的消費品大多是高檔奢侈品，這些消費品需求的收入彈性比較高，經濟下行時受到的沖擊也比較大。因此總體消費表現也上市公司業(yè)績之間存在明顯的差距。因此投資者更加容易持悲觀的態(tài)度。另外，有些投資者喜歡以電力消費來推斷工業(yè)生產狀況。但如果輕重工業(yè)產出構成發(fā)生巨大變化，耗電量并不能很好地反映總體工業(yè)生產水平。
決策者與投資者對經濟政策看法大相徑庭的另一個原因，體現在對這次增長減速究竟是周期性還是結構性調整的兩種基本判斷。如果是周期性減速，政府應該采取宏觀經濟政策推動增長回升。而如果是結構性減速，則政府應該接受相對比較低的增長速度。
事實上，引起這一輪增長減速的因素，既有周期性的也有結構性的，而且可能是以后者為主。就業(yè)和通脹兩個指標的變化可以佐證這個觀點。在1997-98年亞洲金融危機和2008-09年全球金融危機期間，中國經濟增長急劇減速，與此同時發(fā)生了兩個事情：一是大量的失業(yè)，二是出現了通縮。失業(yè)與通縮表明經濟正在以遠低于增長潛力的速度運行，也即出現了大量的閑置能力。在那樣的情況下，采取宏觀經濟措施提高增長速度，應該是恰當的反應。
但現在的情形卻并非如此。過去一年多來GDP增長率降低了兩個百分點以上，但勞動力市場狀況仍然十分緊張。根據官方數據，今年頭七個月一共創(chuàng)造了820多萬個就業(yè)機會，相當于全年指標的80%。工資還在大幅度上升，盡管最近出現了一些疲軟的態(tài)勢。根據勞動與社會保障部全國多個城市就業(yè)指導網的數據，自2010年下半年以來，空缺數量持續(xù)超過求職人數（圖九）。而CPI在經過一年多的下行之后，已經領先于GDP增長止跌回升（圖十）。當然PPI仍然在下行，表明生產品過剩的問題比較嚴重。而CPI上升主要集中在低端產品與服務產品，這與總體通脹壓力上升并不矛盾，目前的成本壓力首先來自低技能勞動力，而且一般制造業(yè)產品的價格是由國際市場決定的。因此，總體看來這兩個指標的走勢表明實體經濟運行可能并沒有太多地偏離經濟增長的潛力。
圖九、空缺、求職比率
資料來源：CEIC。
圖十、通貨膨脹率（%）
資料來源：CEIC。
而比較嚴格一點的做法是直接估計經濟增長的潛力。亞洲開發(fā)銀行研究局和北京大學國家發(fā)展研究院的聯合研究認為中國的經濟增長潛力已經從2000-10期間的10.4%下降到2010-20年間的8%，而且可能進一步下降到2020-30年間的6%（圖十一）。如果這個估計是準確的，那么當前經濟增長速度確實沒有大幅低于增長潛力。這個水平與世界銀行和中國社會科學院蔡昉的估計大致相當（圖十二）。比較一致的看法是經濟增長的潛力目前已經大致落在了8%這樣一個區(qū)間。
圖十一、增長潛力：亞行和北大聯合研究
資料來源：莊巨忠、Paul Vandenberg和黃益平，“超越低成本優(yōu)勢：中國經濟能否避免中等收入陷阱”，亞洲開發(fā)銀行與北京大學國家發(fā)展研究院，2012年10月27日。
圖十二、增長潛力的幾組估計
資料來源：作者搜集。
如果這些估計結果準確的話，那么盡管經濟增長可能已經在短期內觸底，未來大幅回升的可能性并不大。有的專家預言我們將觀察到L-形狀的增長軌跡，這一判斷似乎有些夸張，因為普遍的預期是未來一年經濟增長的速度會緩步往上走。但L-型的增長軌跡也并不一定指增長速度肯定不會有所提高，而是表明經濟增長可能會圍繞著新的增長潛力波動，而不會像V-或者U-型增長軌跡所指示的那樣，最終回到起點水平。這就是我們所說的經濟增長的“新常態(tài)”。在這個經濟新格局下經濟政策的目的不再是人為地推高經濟增長速度，而是讓增長在新的潛力水平附近穩(wěn)定下來。
形成經濟“新常態(tài)”的背景是中國經濟正在經歷的一場從經濟奇跡到常規(guī)發(fā)展的轉型。改革的頭三十年所獲得的巨大成就是產品市場開放與要素市場扭曲的共同結果，但隨著人口結構的變化、資源價格的改革和金融市場的開放，長期支持經濟增長的低成本優(yōu)勢正在快速消失。這些將促使中國經濟逐步走向常規(guī)發(fā)展，同時帶來一系列的重大變化，包括較低的經濟增長、較高的通貨膨脹、更為公平的收入分配、更為平衡的經濟結構、加速的產業(yè)升級換代和更為激烈的經濟周期。這些將構成中國經濟的“新常態(tài)”。與這個轉型同時出現的是中國經濟將面對的“中等收入陷阱”的挑戰(zhàn)。
經濟決策需要新思維
要適應中國經濟增長的“新常態(tài)”，決策者與投資者都需要改變思維方式，而不能再以過去的老方法來管理經濟與投資。而要做到這一點，我們首先需要接受或者承認一些已經發(fā)生或者正在發(fā)生的事實，這些目前尚存在很大爭議的現象其實已經或者即將成為經濟與投資決策的重要前提條件。
我們要接受的第一個事實是7-8%已經成為中國經濟增長的“新常態(tài)”，與強烈的刺激政策相伴的10%的高速增長已經一去不復返了，宏觀經濟政策的目標要由過去的保增長轉向追求“又好又快”的增長。比如隨著低成本優(yōu)勢的消失，經濟發(fā)展需要更多地依賴技術創(chuàng)新和產業(yè)升級。過去政府以強大的資源動員能力推動經濟增長，但未來高度集中的決策機制也許不利于創(chuàng)新能力的培養(yǎng)，需要更多地依靠市場的調節(jié)與分散的決策。政府的功能應該更多地轉向支持基礎研究、基礎設施，并有重點地鼓勵、引導和推動新興產業(yè)的形成與發(fā)展。
過去幾年許多決策者倡導容忍相對比較低的增長，幫助控制通脹、推動經濟再平衡并實現可持續(xù)增長，這是一個非常積極并且令人鼓舞的改變。但最近一段時期刺激增長措施的力度不太大，主要是因為主動的策略轉變還是因為被動的換屆效應還有待觀察。黨的十八大以后要關注經濟再次回落的風險，其實更需防范刺激過度的傾向。從過去三十年六次黨代會的經驗看，幾乎在每一次黨代會之后都會出現財政政策擴張而固定資產投資加速（圖十三）。因此，能否在十八大之后控制投資的沖動而不重復過去的做法，將是一個大的挑戰(zhàn)。
我們要接受的第二個事實是勞動力短缺已經普遍發(fā)生，盡管這并不表明失業(yè)不再是主要的宏觀經濟風險。勞動力市場已經經歷所謂的劉易斯拐點即由剩余變成了短缺，這一點在實業(yè)界已經有清楚的共識，但在學術界與決策部門一直爭議比較大。造成這種認識分歧的一個重要原因是數據不清楚，官方一直只統(tǒng)計登記的城鎮(zhèn)失業(yè)率，根本不反映城市的就業(yè)狀況。勞動部門制定的新增就業(yè)目標，在15年前是一千多萬，現在還是一千多萬，完全忽視新增勞動人口已經基本停止增長甚至下降這樣一個客觀事實（圖十四），混淆了凈增就業(yè)與新增就業(yè)的差別，人為夸大了就業(yè)壓力。其實現在每年退休人數已經與每年新增勞動力人數幾乎相當。
當然，經過劉易斯拐點并不意味著就業(yè)的壓力就會減輕。當前勞動力短缺與工資上漲，產業(yè)就面臨非常大升級換代的壓力，如何保持數億農民工的就業(yè)機會其實正是中國能否跨越中等收入陷阱的一個重要考驗。要解決這個問題，需要經濟結構的快速轉變，比如將從低附加值的制造業(yè)中分離出來的工人轉向高附加值的制造業(yè)和高速擴張的服務業(yè)。但要做到這一點，就要求大幅提升農民工的技能，不然他們未來將無法在高附加值的制造業(yè)中繼續(xù)就業(yè)。因此，政府、企業(yè)、工人和社會應該花大力氣投資教育和培訓，提高農民工的知識和技能。
圖十三、黨代會、財政支出與投資
資料來源：CEIC。
圖十四、平均每年新增勞動人口
資料來源：蔡昉，2010年中國人口與勞動報告，社科文獻出版社。
我們要接受的第三個事實是經濟結構再平衡已經開始，但完成這個過程還需要進一步的政策改革要素市場扭曲、減少國有部門壟斷和改善收入分配格局。再平衡不僅體現在外部失衡的減少，也反映在消費比重的增加。官方數據表明，消費占GDP的比重從2000年的62%下降到2010年的47%，而且這一趨勢目前還在延續(xù)。但北京大學黃益平和清華大學李稻葵等分別組織的研究發(fā)現最近幾年消費占GDP之比已經開始逐步回升（圖十五和圖十六）。他們都認為推動這一轉變的主要因素是今年勞動工資高速上升，增加了居民收入在國民收入中所占的比例，因此消費的增長快于經濟增長。
從宏觀數據看，近幾年消費對GDP增長的貢獻已經與投資拉平。而消費重要性的上升，可以增加經濟的穩(wěn)定性，同時降低對經濟刺激政策的需求。但再平衡的過程才剛剛開始，有些變化特別是外部順差的減少可能還會出現反復。因此政府需要進一步采取措施減少要是市場的扭曲，促進經濟結構的進一步調整。
圖十五、總消費占GDP之比（%）
資料來源：黃益平，常健和楊靈修， forthcoming, “Consumption recovery and economic rebalancing in China”, Asian Economic Papers.
圖十六、居民消費占GDP之比（%）
資料來源：李稻葵和Sean Xu, 2012, “The rebalancing of the Chinese economy”, Presentation to the CCER-NBER Conference on China and the World Economy, June 25, 2012, Peking University, Beijing.
我們要接受的第四個事實是難見出口持續(xù)高速增長，而且資本凈流出可能成為一種常態(tài)。即便全球經濟復蘇，增長很難回復本世紀初以來、全球危機之前高速增長的局面。況且中國已經成為世界各國貿易制裁措施的主要目標國，保持出口高速增長難度更大。這些也意味著未來經濟增長將主要依靠國內需求，而外部失衡的減少也表明短期貨幣升值的壓力也會有所緩解。這給匯率實現雙向波動甚至最終實現自由浮動提供比較好的經濟基本面條件。
經濟“新常態(tài)”對經濟決策提出的最重要的要求是放棄單純追求GDP增長的政策目標。因為簡單的GDP高增長已經不一定是最好的經濟結果。最近幾年，一些決策部門和智庫研究新的政策評價體系，包括綠色GDP以及經濟指標的綜合體系等，客觀地說這些方案很難達到預期的目的。究其原因，一是因為任何無法直觀理解的目標體系往往都難以執(zhí)行和監(jiān)督，GDP行之有效就因為其簡單性、直觀性。二是所有這些指標所延續(xù)的就是從上往下的威權體制的舊思路，它與經濟“新常態(tài)”是格格不入的。
“新常態(tài)”下的經濟政策效果應該更多地由市場與百姓來評價。市場承認的和百姓滿意的就應該算是好的政策，但這不可避免地要求政府放權給市場，同時引進一些自下而上的政治決策機制。過去幾十年經濟成功的一個重要原因是政府干預逐步讓位給市場調節(jié)。在“新常態(tài)”下這個進程應該進一步加快。當然這并不意味著政府不再發(fā)揮重要的作用甚至簡單的退出。過去政府依賴其強大的資源動員能力，在一定程度上直接參與了經濟活動，特別是固定資產投資。這一做法在經濟改革與經濟發(fā)展的初期，相當有效。但在經濟進入“新常態(tài)”之后，政府的功能似應更多地集中到調控宏觀環(huán)境、彌補市場失靈以及引導產業(yè)升級。
政策建議：寬財政、穩(wěn)貨幣、促改革、微調住房限購
近期的宏觀經濟政策目標應該是進一步鞏固穩(wěn)增長的成果，既防經濟再度下行也防投資過度反彈。同時進一步推進改革，平穩(wěn)適應經濟增長的“新常態(tài)”，引導結構轉變、產業(yè)升級，最終成功地跨越“中等收入陷阱”。我們提出的政策方針為“寬財政、穩(wěn)貨幣、促改革和微調住房限購”。
第一，繼續(xù)適度增加基礎設施投資穩(wěn)增長。盡管消費在經濟增長中的重要性已經開始上升，但短期內穩(wěn)增長最有效的措施還是基礎設施投資。政府除了審批投資項目之外，未來半年應該集中協(xié)調解決一部分項目的融資問題，保障基建活動的穩(wěn)步增長。但這些項目的財務責任應該主要由中央政府來承擔，而不能把這些責任推給地方政府、銀行甚至企業(yè)。同時要積極防范投資過度反彈的傾向，中央需防范在十八大以后大放水的現象，也許積極引導地方政府改變目標、遏制投資沖動。不然即使地方政府面臨融資瓶頸， 最終也許會以各種非常規(guī)手段獲得資金。
第二，貨幣政策可以暫時保持基本穩(wěn)定。如果經濟真的已經企穩(wěn)，而通脹繼續(xù)攀升，央行就不應該再考慮降息。如果基于管理市場流動性的需要，當然不應排除再次下調存款準備金比例。但調控市場流動性主要應該依賴公開市場操作，這既能保證相對的靈活性，同時也可以為未來實現利率市場化創(chuàng)造前提條件。
第三，嚴格防范金融系統(tǒng)的風險。增長減速和結構轉型可能意味著較大的金融風險：過去幾年強力刺激經濟增長的措施可能已經開始導致不良貸款增加；經濟再平衡可能令過去高速發(fā)展的一些產業(yè)如氧化鋁和鋼鐵等企業(yè)面對非常大的財務壓力；銀行脫媒、表外資產業(yè)務膨脹也可能蘊含巨大的金融風險。這些問題的出現表明過去的經濟模式難以持續(xù)，因此應該穩(wěn)步推進經濟與金融的轉型，但與此同時個監(jiān)管部門需要特別加強對風險的監(jiān)督與控制。
第四，主動微調住房限購既防價格大漲也防投資暴跌。限購不是最優(yōu)政策，因此未來應該盡快向經濟調控體系過渡。但目前不應放棄管制，不然可能導致更大的泡沫甚至宏觀經濟的動蕩。所謂房價調整已經到位的判斷可能過于樂觀。
第五，建立完整、準確的勞動力市場信息體系，并積極展開民工培訓。經濟進入“新常態(tài)”之后，就業(yè)應該成為比GDP更重要的政策目標。勞動部門首先需要建立一套準確、完整的勞動力市場的信息系統(tǒng)，這樣才能讓決策者既能清晰地了解就業(yè)的壓力，也能及時把握市場的變化，改變過去靠直觀感覺做決策的現象。另一個非常重要的工作是開始籌備、實施由政府、企業(yè)、社會和個人多方參與的對農民工進行培訓，提升他們的勞動技能。
第六，加快改革步伐促進經濟轉型。一部分反復討論甚至已經經過試點的政策應該盡快推開，包括開征資源稅、擴大房產稅與營改增的試點，加強對收入分配的調整。戶口制度改革和土地制度改革是進一步推進城市化關鍵步驟，但要解決這些問題，需要完善農民既農民工的社會福利待遇。要盡快建立一套規(guī)范的地方政府融資的渠道，讓地方政府的責權緊密結合，由市場來決定融資條件，等等。
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